Содержание выводов ряда ученых экономистов относительно зависимости между индексом внутренней инфляции иностранной валюты и показателями эффективности инвестиционного проекта сводится к следующему. Если этот индекс равен единице, то показатели рублевой эффективности инвестиционного проекта будут совпадать с показателями эффективности инвестиционного проекта, выраженными в инвалюте, а изменение валютного курса на этом шаге соответствует величине рублевой и валютной инфляции. Если этот коэффициент больше единицы, то показатели эффективности, выраженные в рублях, будут иметь меньшее значение (особенно по относительным показателям эффективности инвестиционного проекта), чем аналогичные показатели, выраженные в инвалюте. Если индекс внутренней инфляции инвалюты будет иметь значение меньше единицы, то относительные показатели эффективности инвестиционного проекта, выраженные в инвалюте, будут большее значение, чем соответствующие показатели эффективности, рассчитанные в рублях.
Индекс внутренней инфляции инвалюты по формуле
(1.18)
где Iвн - индекс внутренней инфляции инвалюты, равный 1,111;
Iоб - индекс общей рублевой инфляции, равный 1,5;
Iвк - индекс валютного курса, равный 0,9;
Is - индекс внешней инфляции, равный 1,5.
Таким образом, индекс внутренней инфляции иностранной валюты является важным инструментом экономического анализа, помогающим принимать правильное и обоснованное управленческое решение о целесообразности реализации инвестиционного проекта на предварительной стадии оценки его эффективности. Между тем этим инструментом следует умело пользоваться. Если речь идет о расчете эффективности инвестиционного проекта, ориентированного на экспорт продукции или ее реализацию на внутреннем рынке, то установленные взаимосвязи между индексом внутренней инфляции иностранной валюты, с одной стороны, и пропорциями между показателями эффективности инвестиционного проекта, рассчитанными в дефлированных рублях и дефлированной валюте, с другой стороны, являются обоснованными и проверенными практическим расчетом. Если же речь идет об инвестиционного проекта, ориентированном на импорт товаров, то можно говорить о прямо противоположном соотношении между индексом внутренней инфляции инвалюты (в дальнейшем ИВИИВ), с одной стороны, и складывающимися пропорциями между показателями эффективности инвестиционного проекта, рассчитанными в дефлированных рублях и в дефлированной валюте, с другой стороны.
При определении влияния инфляции на показатели эффективности инвестиционного проекта необходимо учитывать:
- общие индексы рублевой инфляции;
- прогнозы валютного курса рубля (индекс курсы валюты);
- прогнозы внешней инфляции (индекс внешней инфляции);
- прогнозы индекса ВИИВ;
- прогнозы изменения во времени цен на продукты и ресурсы (в том числе, нефть, газ, энергоресурсы, оборудование, сырье, материалы, рабочую силу и т.д.);
- прогнозы изменения налогов, пошлин, ставок рефинансирования ЦБР, норм дисконта, процентных ставок за кредит и других нормативных актов.
Если прогнозные значения инфляции известны, то рассчитываются вышеназванные индексы инфляции. Для расчета эффективности инвестиционного проекта необходимо определить прогнозные цены. Прогноз цен на продукты можно производить как непосредственно, так и расчетным методом. При использовании расчетного метода прогнозная цена устанавливается путем умножения базовой цены на индекс общей рублевой инфляции и на коэффициент неоднородности. Затем на основании прогнозных цен рассчитываются денежные потоки по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.
Единый (итоговый) денежный поток следует выразить в той валюте, в которой в соответствии с заданием на проектирование и требованиями инвестора необходимо оценить эффективность проекта. Как правило, в российских условиях такой валютой выступает рубль. Более того, для инвестиционного проекта, доход от которых реализуется в рублях, в Методических рекомендациях рекомендуется денежные потоки и показатели эффективности рассчитывать в рублях. На основании расчета денежного потока в прогнозных ценах и индекса общей инфляции рассчитываются денежные потоки и показатели эффективности инвестиционного проекта в дефлированных рублях.
Для оценки эффективности инвестиционного проекта в валюте денежные потоки, которые рассчитаны в рублях, переводятся в дефлированную валюту в следующей последовательности. На первом этапе определяются индексы валютного курса по каждому шагу использования инвестиционного проекта. На втором этапе рассчитываются значения валютного курса по каждому шагу расчета. Валютный курс каждого последующего шага расчета определяется путем умножения валютного курса в базовом периоде на соответствующий этому шагу индекс валютного курса. На третьем этапе устанавливаются значения индексов внешней инфляции. На четвертом этапе итоговые денежные потоки в прогнозных ценах пересчитываются в дефлированную валюту. Расчет осуществляется путем деления денежного потока каждого шага расчета, определенного в дефлированных рублях, на валютный курс соответствующего шага расчета и на индекс внешней инфляции, относящийся также к тому же шагу расчета, что и денежный поток в прогнозных ценах (рублях). На заключительном этапе определяются показатели эффективности инвестиционного проекта, выраженные в дефлированной валюте.
Как было отмечено выше, для того чтобы дефлирование не вносило искажающих воздействий, денежные потоки инвестиционного проекта должны рассчитываться в одной валюте, инфляция однородна, проект реализуется без заемных средств, приращением оборотных средств можно пренебречь. Влияние изменения прогнозных цен на приращение оборотных средств и изменения кредитного процента, как правило, не пропорционально изменению цен на готовый продукт и материально-технические ресурсы. Поэтому и предлагается в первом приближении элиминировать влияние данных факторов. Отсюда денежные потоки для их расчета в дефлированных ценах разбиваются на три части и соответствующим образом классифицируются виды влияния инфляции, к которым относятся:
- влияние ценовых факторов на показатели денежного потока по операционной и инвестиционной деятельности - долгосрочное влияние инфляции;
- влияние на потребность в финансировании - среднесрочное влияние инфляции;
- влияние на потребность в оборотном капитале - краткосрочное влияние инфляции.
Для анализа влияние инфляции на оценочные показатели инвестиционного проекта рассмотрим денежный поток суммарного сальдо на каждом шаге расчета, используя следующую формулу
(1.19.)
где ДПСm - суммарное сальдо денежного потока на шаге m, руб.;
К(m) - объем капитальных вложений (инвестиционные издержки) на шаге m, руб.;
- выручка от реализации продукции на шаге m, руб.;
gi - количество конкретных видов реализуемой продукции на шаге m, руб.;
цi - цена за единицу продукции на шаге m, руб.;
- себестоимость реализованной продукции на шаге m, руб.;
Н(m) - налоги, уплаченные в бюджет на шаге m, руб.;
ОС(m) - прирост оборотных средств на шаге m, руб.;
З(m) - сумма кредита на шаге m, руб.;
ВД(m) - величина возвращенной части кредита на шаге m, руб.;
ПР(m) - величина уплаченных кредитных процентов на шаге m, руб.
Затраты капитальных вложений возникают, как правило, на нулевом шаге, но могут иметь место и на последующих шагах реализации инвестиционного проекта. Поэтому, в экономической литературе отмечается, что инфляция или ценовой фактор оказывает влияние на эффективность инвестиционного проекта на протяжении всего срока его реализации. Очевидно также и то, что инфляция или ценовой фактор оказывает влияние в течение всего срока реализации инвестиционного проекта на такие составляющие денежного потока как выручка от реализации продукции, ее себестоимость и налоги.
Прогнозная цена определяется путем умножения базисной цены сначала на общий рублевый индекс инфляции, или индекс внутренней инфляции иностранной валюты (ИВИИВ) для денежных потоков, рассчитываемых в инвалюте, затем на коэффициент неоднородности. Если имеется возможность получить из соответствующих источников информацию о прогнозных ценах по конкретным видам продукции и ресурсов, то указанная процедура расчета прогнозных цен не нужна.
После того, как будут определены прогнозные цены, осуществляется расчет каждого из вышеназванных элементов денежного потока в прогнозных ценах. Расчет осуществляется по каждому шагу реализации инвестиционного проекта. На завершающем этапе осуществляется дефлирование денежных потоков.
По нашему мнению, метод дефлирования денежных потоков, рекомендованный в Методических рекомендациях, недостаточно плодотворен и конструктивен по следующим соображениям. В процессе использования инвестиционного проекта предприятие будет рассчитывать финансовые результаты и затраты в фактических ценах, а затем пересчитывать в свободно конвертируемую валюту (СКВ), которая в меньшей степени подвержена инфляции, чем рубли. В этой ситуации для того, чтобы провести анализ выполнения проектных значений показателей эффективности инвестиционного проекта, необходимо пересчитать фактический денежный поток в дефлированные цены. Это достаточно трудоемкая и, можно сказать, излишняя операция.
Более плодотворным представляется использование метода оценки эффективности инвестиционного проекта на основе приведения денежных потоков конкретного шага к последнему году реализации инвестиционного проекта с помощью цепных индексов инфляции, т.е. оценка эффективности инвестиционного проекта в прогнозных ценах последнего шага расчета. Затем чистый доход от реализации инвестиционного проекта пересчитывается в СКВ. В этом случае резко повышается аналитичность информации благодаря тому, что проектные показатели эффективности инвестиционного проекта будут максимально приближены как к фактическим результатам его эффективности, так и к фактическим показателям работы предприятия. Различия возможны, главным образом, за счет трех групп факторов.
Рассмотрим влияние процентной ставки за кредит (кредитный процент) на эффективность инвестиционного проекта. Номинальная процентная ставка за кредит (Р) рассчитывается по формуле простых процентов 1.20
(1.20)
где Р - номинальная ставка процента за определенный промежуток времени;
Ргод - годовая номинальная процентная ставка;
Д = 1 / д - доля выплаты от годовой процентной ставки;
д - количество выплат в год.
Если выплата процентов за кредит осуществляется в соответствии с методикой сложных процентов, то формула для определения номинальной процентной ставки при одной выплате в год примет вид формулы .
(1.21)
Наряду с номинальной процентной ставкой при расчете процента за кредит используют такие понятия, как реальная процентная ставка (Рр) и эффективная процентная ставка (Рэ). Эффективная процентная ставка отражает доход кредитора за счет капитализации процентов, т.е. выплачиваемых один раз в год или по окончании срока договора. Эффективную процентную ставку рассчитывают по формуле
(1.22)
где Ргод = 1,2 (120%) - номинальная годовая процентная ставка;
Д = 12 - число выплат в год.
Реальная процентная ставка рассчитывается по номинальной путем исключения инфляции. Связь между номинальной и реальной процентными ставками находится с помощью формулы Фишера
(1.23)
где Дн - величина долга по кредиту в начале периода, руб.;
Дк - величина долга в конце периода, руб.;
Дкр - реальная величина долга в конце периода (года) с учетом элиминирования инфляции, руб.;
Р -номинальная ставка процента за кредит, руб.;
J - темп инфляции по оценке кредитора;
Iн - индекс номинальной процентной ставки, %.
В конце периода номинальная величина долга определится по формуле
(1.24)
С учетом элиминирования инфляции реальная величина долга составит величину, которую можно определить по формуле
(1.25)
В результате формула для расчета реального процента за кредит примет первоначальный вид
(1.26)
Эта формула может быть преобразована в следующий вид для расчета номинальной процентной ставки
(1.27)
где Iин - индекс инфляции.
При исследовании среднесрочного влияния инфляции (изменения процентных ставок за кредит) возникает необходимость расчета реальной процентной ставки. Расчет реальной процентной ставки и будет означать ее дефлирование, т.е. приведение всех денежных потоков, связанных с возвратом кредита и процентов по нему к условиям расчетного года (нулевого шага). Как правило, при осуществлении таких расчетов заданными являются номинальная процентная ставка за кредит и темп инфляции.
Данный вид инфляции оказывает воздействие на эффективность инвестиционного проекта из-за ее неравномерности (изменения во времени). Наиболее благоприятной для эффективности инвестиционного проекта является ситуация, при которой на первых шагах расчета проценты за кредит будут более высокими, а затем понижаются. Воздействие фактора времени здесь обусловлено возрастанием коэффициентов дисконтирования от нулевого к последующим шагам расчета. Для устранения искажающего воздействия фактора инфляции на процентные ставки в Методических рекомендациях предложена фиксация в кредитном договоре не номинальной, а реальной процентной ставки, чтобы затем увеличивать ее до номинальных значений в соответствии с фактической инфляцией за это время.
Третий вид влияния инфляции (краткосрочное влияние инфляции) на эффективность инвестиционных проектов зависит как от ее неоднородности, так и от уровня инфляции. По отношению к этому виду влияния инфляции все проекты делятся на две категории (в зависимости от соотношения дебиторской и кредиторской задолженности). Эффективность проектов со значительным удельным весом дебиторской задолженности с ростом инфляции падает, а со значительной долей кредиторской задолженности в аналогичной ситуации растет, если в условиях договоров отсутствуют положения об уплате штрафов и пени в зависимости от нарушения сроков оплаты за полученные товары и оказанные услуги.