Диссертация: Исследование моментум эффекта в динамике цен и объеме торгов акций на российском фондовом рынке

Таблица 18 - Стратегия моментум в сравнении с бенчмарками без дивидендов

Базовый ценовой моментум, в целом, показал лучшие результаты по сравнению с первой стратегией в варианте с дивидендами и без них. Но есть особенности - стратегия еще более подвержена просадкам (средняя месячная доходность у него зачастую ниже, а итоговая выше бенчмарков) и лучше работает на коротких периодах формирования-удержания. Для портфеля 6-12 получена значительная отрицательная среднемесячная доходность.

Важно отметить, что портфели с удержанием в 9 и 12 месяцев имеют меньшие затраты по брокерской комиссии и Bid-Ask спреду. 8 из 16 портфелей по накопленной доходности лучше индекса. Даже с учетом этих затрат доходность по таким портфелям в стратегии моментум ниже, чем по портфелям с более частой ребалансировкой.

Подтверждается статистически значимая доходность выше индекса МосБиржи для 15 из 16 портфелей стратегии моментум. При сравнении с широким индексом российских акций аналогичный результат показали 9 из 16 портфелей.

После исключения дохода по дивидендам, для лучшего сравнения с бенчмарками, статистически значимую доходность выше индекса МосБиржи сохранили 10 портфелей из 16. При сравнении с широким индексом российских акций аналогичный результат показали 4 из 16 портфелей

В целом, моментум эффект присутствует на российском рынке, что отражается в статистически значимой доходности выше рыночной для портфелей с длинными позициями. Данный вывод совпадает с ранними исследованиями моментум эффекта на российском фондовом рынке.

Далее, в рамках тестирования гипотезы 2, представлены результаты комбинированной стратегии на основе ценового моментума и моментума по по объему торгов. Подробно стратегия была сформулирована в разделе «Методология» и, по предварительным данным, может устранять недостатки двух рассмотренных ранее стратегий для улучшения итогового результата.

График доходности лучшего по доходности варианта портфеля 6-6 комбинированной стратегии в сравнении с бенчмарками:

Рис. 12 - Доходность портфеля 6-6 комбинированной стратегии в сравнении с бенчмарками

Таблица 19 - Среднемесячная доходность комбинированной стратегии

Результаты значительно лучше, чем у двух ранее рассмотренных стратегий:

Таблица 20 - Накопленная доходность комбинированной стратегии

Таблица 21 - Комбинированная стратегия в сравнении с бенчмарками

Большая часть портфелей показала результат лучше бенчмарков. При этом 16 из 16 превзошли индекс МосБиржи по среднемесячной доходности. 15 из 16 портфелей превзошли широкий индекс российских акций по среднемесячной доходности. Лучший портфель превзошел бенчмарки в 3,5 раза. Среднеквадратичное отклонение по портфелям существенно ниже, чем в стратегии по объему торгов и немного выше, чем в базовом моментуме

По аналогии с представлением результатов в Гипотезе 1, отразим результаты стратегии после исключения дивидендного дохода.

Таблица 22 - Среднемесячная доходность комбинированной стратегии без див.

Исключение дивидендов ожидаемо ухудшило результаты, но большая часть портфелей сохранила результат лучше бенчмарков. 9 из 16 портфелей смогли превзойти бенчмарки по среднемесячной доходности. Результаты лучшие среди всех рассмотренных стратегий и после исключения дивидендов.

Таблица 23 - Накопленная доходность комбинированной стратегии без див.

Таблица 24 - Комбинированная стратегия в сравнении с бенчмарками без див.

Комбинированная стратегия показала лучшие результаты среди рассматриваемых стратегий в варианте с дивидендами и без них. Стратегия лучше работает на коротких и средних периодах формирования и удержания позиций. При этом недостаток в виде слабых портфелей с периодом формирования и удержания в 12 месяцев можно считать устраненным - портфелей с отрицательной среднемесячной доходностью у стратегии нет.

Подтверждается статистически значимая доходность выше индекса МосБиржи для 16 из 16 портфелей комбинированной стратегии. При сравнении с широким индексом российских акций аналогичный результат показали 13 из 16 портфелей.

После исключения дохода по дивидендам, для лучшего сравнения с бенчмарками, статистически значимую доходность выше индекса МосБиржи сохранили 14 портфелей из 16. При сравнении с широким индексом российских акций аналогичный результат показали 9 из 16 портфелей

Визуализируем основные показатели всех стратегий с учетом дивидендов в единой таблице для наглядного сравнения.

Таблица 24 - Сравнительная таблица рассмотренных стратегий

Таблица 25 - Сравнительная таблица рассмотренных стратегий без дивидендов

Исходя из полученных данных, можно сделать вывод, что дополнение базовой стратегии моментум показателем объема торгов позволило существенно увеличить доходность стратегии. Незначительно разброс среднеквадратичного отклонения, что компенсируется ростом доходности и отсутствием убыточных портфелей.

Гипотеза 3: Избыточная доходность сформированных стратегий не уменьшается с течением времени

Данные, которые используются для построения всех рассматриваемых торговых стратегий, являются общедоступными. Исходя из постулатов ГЭР и работ посвященных угасанию неэффективностей, сверхдоходность таких стратегий должна снижаться со временем. Работы, посвященные изучению моментум эффекта и объема торгов, начали появляться в 50-70хх годах - задолго до формирования фондового рынка в современной истории России. Если бы рынок был полностью эффективным, такие стратегии не должны были становиться прибыльными исходя из их изученности и доступности.

На практике наблюдается обратный эффект: доходность сверх индекса МосБиржи для портфеля комбинированной стратегии в вариации 6-9 не уменьшается с течением времени. Более того, пиковая месячная доходность стратегии приходится на 2016г - спустя 10 лет после запуска стратегии.

Рис. 13 - Динамика избыточной доходности портфеля 6-9 комбинированной стратегии

Сходная динамика доходности у остальных портфелей, графики приведены в Приложении 2.

Гипотеза 4: Избыточная доходность сформированных стратегий может быть объяснена общим движением рынка или премией за риск, связанный с ростом волатильности и снижением ликвидности на рынке

При работе с данной гипотезой сформированы линейные регрессии, в которых зависимой переменной выступает избыточная доходность стратегий (по отношению к индексу МосБиржи). Объясняющими переменными выбраны следующие показатели:

Доходность широкого рынка российских акций

Прокси-переменная - волатильность

Прокси-переменная - ликвидность

Параметры регрессий:

где: -- константа в регрессионной модели;

-- избыточная доходность портфеля;

-- чувствительность изменения избыточной доходности к изменению доходности широкого рынка российских акций;

-- доходность широкого рынка российских акций;

-- регрессионный остаток.

-- чувствительность изменения избыточной доходности к изменению волатильности на российском рынке акций;