Дипломная работа: Рынок ценных бумаг в Российской Федерации

В прошлом году из акций, по которым мы давали рекомендации "покупать", нами был создан модельный портфель, который в течение года стабильно был выше по доходности индекса ММВБ на 10%. К концу года почти все бумаги достигли намеченных целей и исчерпали тем самым потенциал роста.

В целом, 2011 г. можно назвать очередным успешным годом восстановления российского фондового рынка после глобального финансового кризиса. Рынку акций по итогам года удалось сохранить повышательную динамику, заданную в начале 2010 г., и индекс ММВБ вплотную приблизился к отметке

1700 пунктов, продемонстрировав рост на 23%.

Поддержку российскому рынку акций оказало и общее смещение приоритетов инвесторов в сторону сырьевых активов.

С 3-го квартала мы наблюдали наращивание открытых позиций по большинству товаров и растущую динамику индекса CRB, прибавившего только за 4-й квартал 14%; в 1-ом полугодии его рост был значительно скромнее.

С 3-его квартала 2011 г. российский рынок начал демонстрировать опережающую динамику относительно европейских рынков, один за другим захватываемых разрастающимся долговым кризисом на периферии Европы.

В четвертом квартале 2011 г. рост российского рынка (ММВБ: +17%) более чем в три раза опередил динамику развитых западноевропейских рынков (индекс EUROtop 100: +5%), а по итогам года - более чем в пять раз.

При сравнении с близкими по характеристикам рынками российский рынок акций до начала сентября демонстрировал некоторое отставание ввиду повышенной привлекательности более диверсифицированной структуры его аналогов.

Однако по мере переоценки рисков и укрепления позиций сырьевых активов интерес сместился в сторону стран-экспортеров сырья, среди которых Россия, с ее долей экспорта в ВВП порядка 30% и весом сырьевых отраслей в структуре индекса на уровне 50%, занимает выигрышное - на текущий момент - положение.

С конца 3-го квартала российский рынок акций стал опережать рынки Бразилии и Турции.

Так, если в третьем квартале индекс MSCI Russia (+13%) продемонстрировал видимое отставание от аналогичных индексов, рассчитываемых по Бразилии (+21%) и Турции (+32%), то в последнем квартале ситуация кардинальным образом изменилась.

По итогам 4-го квартала на фоне 16%-ного роста MSCI Russia, MSCI Бразилии вырос лишь на 3%, а Турции - снизился на 7%. Этому способствовали несколько факторов.

Помимо снижения спроса на существенно выросшие в течение 9 мес. года активы отдельных развивающихся рынков и повышения интереса к рынкам с большей долей сырьевого сектора (бразильский и турецкий рынки акций, в отличие от российского, в значительной степени сконцентрированы вокруг финансового сектора), отставание фондовых рынков Турции и Бразилии было вызвано действиями властей, снижающими их привлекательность для глобальных инвесторов.

Схожая картина наблюдалась и при сравнении MSCI Russia, MSCI EM и MSCI EMEA.

Если в 3-ем квартале MSCI Russia вырос менее значительно, а во 2-ом квартале - снизился более существенно, чем аналоги, то в 4-ом квартале 16%-ный рост «черного золота» полностью изменил картину. Квартальный рост MSCI Russia (+16%) в полтора-два раза превзошел динамику MSCI EMEA и MSCI EM.

На фоне достаточно неплохого роста индекса ММВБ в 4-ом кв. и 2011 г. (+17% и +23%, соответственно), ряд акций продемонстрировали значительную опережающую рынок динамику, как в силу фундаментальных и конъюнктурных факторов, так и на фоне общей переоценки рисков (рис. 2.2.).

Наиболее существенный рост, особенно в последнем квартале, показали менее ликвидные недооцененные акции. Выше мы приводим динамику ряда акций, темпы роста которых опередили рост рынка за указанные периоды в полтора и более раз.

Однако напомним, что в индексе ММВБ 50% приходится на нефтегазовый и 17% - на банковский сектора, и именно эти акции «задавали тон» динамике ключевого индекса российского рынка акций.

По итогам 2010 года среди основных сегментов рынка аутсайдерами с заметным отставанием от рынка стали акции нефтяных компаний.

Рисунок 2.2 - Акции опередившие рынок в 2011 году Технический анализ рынка ценных бумаг http://www.finam.ru/analysis/charts

Если рассмотреть квартальную динамику сегментов (в этом разделе мы опираемся на рассчитываемые нами отраслевые индексы), то нефтяные компании выглядели хуже рынка практически в течение всего года (рис. 2.3.).

Слабая динамика российской «нефтянки» была вполне естественной. Хотя год назад мы ожидали, что участники рынка в течение года все-таки смогут начать более позитивно его оценивать ввиду отсутствия значимых причин для падения цен на нефть, однако ряд отрицательных новостных поводов не позволил реализоваться такому сценарию.

Рисунок 2.3 - Динамика основных сегментов рынка в 2011 году Технический анализ рынка ценных бумаг http://www.finam.ru/analysis/charts

В частности, сильным негативом стали такие события, как отмена нулевой ставки экспортной пошлины для Роснефти, выход ConocoPhillips из капитала Лукойла и, наконец, несгибаемая решимость Минфина повысить налоговую нагрузку на отрасль, ухудшающая среднесрочные перспективы отрасли. Чуть лучше выглядели акции газовых компаний - сезонные факторы, способствующие росту цен и спроса на газ, а также целый ряд позитивных новостей по НОВАТЭКу позволили сегменту в 4-ом квартале показать сильный рост. Банковский сектор также в целом показал динамику, примерно сопоставимую с общерыночной по году в целом, хотя второе полугодие провел достаточно успешно, опережая рынок.

Остальные сегменты рынка показали более уверенную повышательную динамику. В лидерах роста оказались акции потребительского сектора и металлов, отыгрывающие благоприятную внутрироссийскую конъюнктуру и активный рост цен на металлы, акции химической промышленности - сильно выросли на ожиданиях консолидации отрасли, став лидерами роста 4-го кв. 2011 г.

Далее рассмотрим особенности рынка облигаций в Российской Федерации.

Российский рынок публичного долга фактически ограничен крупнейшими корпорациями - эмитентами «первого эшелона». Компании второго и более низких эшелонов ограничены в возможностях по размещению облигационных займов: в 2011 г. размещения провели не более 200 эмитентов.

Подобные ограничения во многом обусловлены формированием спроса на долговые ценные бумаги со стороны банков, имеющих возможность рефинансирования в Банке России через механизм Ломбардного списка. Более четкая формализация критериев включения эмитентов в Ломбардный список, в первую очередь за счет расширения практики использования рейтингов аккредитованных Минфином российских рейтинговых агентств, позволит расширить доступ компаний средней капитализации к рынку публичного долга. В результате снизится стоимость заимствований, компании получат средства на развитие и модернизацию производства, фондовый рынок и отрасль доверительного управления получат новые инвестиционные возможности, а экономика - мощный драйвер роста.

Активность банков на рынке облигаций усложняет компаниям нефинансового сектора привлечение средств через эмиссию публичных долгов.

Наибольшую активность в 2011 году на рынке облигаций продемонстрировали банки. В структуре новых эмиссий на них пришлось 36%. Но для банков облигации - это лишь один из способов формирования пассивной базы, тогда как для многих компаний нефинансового сектора - это один из основных способов финансирования. Рост доли банков в сфере публичных займов усложняет компаниям нефинансового сектора возможность привлекать средства на рынке облигаций. Изменить ситуацию возможно за счет смены парадигмы в отношении Ломбардного списка: из инструмента управления ликвидностью банковского рынка целесообразно использовать его как инструмент поддержки облигационного рынка в первую очередь для компаний реального сектора экономики.

На сегодняшний день существует ряд средних по размеру компаний, кредитоспособность которых находится на достаточном уровне для включения в Ломбардный список Банка России. Высокая для таких компаний цена рейтинга в международном агентстве и отсутствие консолидированной финансовой отчетности по международным стандартам не позволяет включать бумаги этих эмитентов в Ломбардный список. Отказ Банка России от текущей практики ужесточения требований к компаниям для включения в Ломбардный список и его расширение за счет эмитентов с рейтингами аккредитованных Минфином РФ российских рейтинговых агентств позволит получить компаниям средней капитализации доступ к дополнительному источнику финансирования, одновременно повысив диверсификацию эмитентов фондового рынка.

Объем дефолтов на российском рынке облигаций уверенно снижается. По итогам 2011 года объем невыполненных обязательств составил 68,3 млрд рублей, что на 54% ниже, чем годом ранее. Объем неисполненных обязательств, которые эмитенты не смогли реструктурировать, тоже сокращается, но меньшими темпами. Если таких обязательств в 2010 году, по оценке «Эксперт РА», насчитывалось на сумму 77,6 млрд рублей, то по итогам 2011 года их размер снизился на 33% до 51,7 млрд рублей. По оценке «Эксперта РА» ключевыми факторами кредитоспособности компаний в ближайшей перспективе останутся характеристики долга - уровень нагрузки и срочность, а также возможность рефинансировать долг.

В 2011 году российские эмитенты корпоративных облигаций стали значительно активнее по сравнению с 2010 годом. Так, если по итогам 2010 года было выпущено 222 эмиссии совокупным объемом 1,57 трлн рублей, то по итогам прошлого года количество эмиссий увеличилось до 267, объем которых составил 1,76 трлн рублей. Особенно интенсивно размещались облигации в начале

2011 года, когда ставки на рынке в целом были ниже. Те же, кто разместился позже, занимал уже под более высокий процент. В 2011 году было достаточно много длинных заимствований. Если по итогам 2010 года было зарегистрировано 25 эмиссий сроком на 10 лет и более, то в 2011 году таких бумаг было выпущено 36. Больше всего подобные займы были характерны для государственных финансовых институтов, среди корпоративных эмитентов наибольшую активность проявил «Евраз груп», который выпустил 4 эмиссии до 2020 года.

Рисунок 2.4 - Динамика и объем эмиссий в 2010-2011 годах Портал Экономической экспертной группы. URL: http://www.eeg.ru/

Лидером привлечения средств на рынке публичного долга стал Внешэкономбанк. В 2011 году он выпустил 6 эмиссий общим объемом 182 млрд рублей. В целом доля государственных финансовых институтов в структуре общего объема эмиссий в 2011 году составила 12%. Наибольшую активность в 2011 году на рынке облигаций продемонстрировали банки. В структуре новых эмиссий на них приходилось 36%, а второе и третье место по объему привлеченных средств заняли крупнейшие российские банки - ВТБ и Сбербанк соответственно. Также достаточно большая доля (17%) приходится на компании топливно-энергетического комплекса.

Высокая доля банков в структуре рынка публичных займов объясняется относительной дешевизной для них привлечения средств путем выпуска облигаций по сравнению с привлечением депозитов.

Для компаний нефинансового сектора, особенно для среднего бизнеса, подобная экспансия банков на рынок публичных займов является негативным явлением. Для банков облигации - это лишь один из способов формирования пассивной базы, тогда как для многих компаний нефинансового сектора - это один из основных способов финансирования деятельности.

Рисунок 2.5 - Структура новых эмиссий по итогам 2011 года в разрезе отраслей Портал Экономической экспертной группы. URL: http://www.eeg.ru/

Больше всего в 2011 году эмитенты выпускали рублевые облигации. Таких эмиссий было выпущено 213 из общих 267 выпусков. Средний размер рублевых эмиссий по итогам 2011 года составлял около 4 млрд рублей, тогда как средний размер долларовых эмиссий в рублевом выражении составлял около 17 млрд рублей.

Соответственно, в структуре привлеченных средств на рынке публичного долга в разрезе валют займы в рублях и в долларах имеют приблизительно равные доли. Так, доля заимствований в рублях в 2011 году составила 51%, а доля долларовых эмиссий - 46%.

Рисунок 2.6 - Структура новых эмиссий по итогам 2011 года в разрезе валюты Портал Экономической экспертной группы. URL: http://www.eeg.ru/

В 2010 году пошла на спад волна дефолтов, начавшаяся в кризисные 2008-2009 гг. Если в 2009 году на российском рынке облигаций невыполненные обязательства составили 148,7 млрд рублей, то по итогам 2010 года подобный показатель сократился на 54% и составил 68,3 млрд рублей. Объем неисполненных обязательств, которые так и не удалось реструктуризировать, сокращается не такими быстрыми темпами. Таких обязательств в 2009 году, по оценке «Эксперт РА», насчитывалось на сумму 77,6 млрд рублей, по итогам 2010 года их размер снизился на 33% до 51,7 млрд рублей.

Рисунок 2.7 - Пик дефолтов пришелся на 2009 год Портал Экономической экспертной группы. URL: http://www.eeg.ru/

С точки зрения рейтинговых агентств, кредитоспособность компаний в посткризисный период в первую очередь будет определяться уровнем долговой нагрузки и срочностью долга. Рейтинги компаний, которые в условиях кризиса смогли успешно сократить свой долг или существенно увеличить его срочность, либо уже были повышены, либо могут быть повышены в краткосрочном периоде.

В целом российский рынок корпоративных облигаций по оценке «Эксперт РА» на конец 2010 года составил 6,5 трлн рублей, или на 15% больше, чем годом ранее. В первую очередь рост произошел за счет размещения надежных эмитентов. Из всех выпущенных в 2010 году эмиссий 91% в денежном выражении приходятся на компании с кредитными рейтингами, позволяющими включать долговые бумаги в Ломбардный список. Еще 3% приходится на эмитентов с кредитными рейтингами российских агентств.