Материал: Основания экономики недвижимости. теория и практика. Трухина Н.И., Баринов В.Н

4.2.2. Определение ставки дисконтирования

Ставка дисконта – коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем. Ставка дисконтирования должна отражать взаимосвязь «риск – доход», а также различные виды риска, присущие этой недвижимости (коэффициент капитализации).

Поскольку выделить безынфляционную составляющую для недвижимости довольно трудно, оценщику удобнее пользоваться номинальной ставкой дисконтирования, так как в этом случае прогнозы денежных потоков и изменения стоимости собственности уже включают инфляционные ожидания.

Результаты расчета текущей стоимости будущих денежных потоков в номинальном и реальном исчислениях одинаковы [13].

Денежные потоки и ставка дисконтирования должны соответствовать друг другу и одинаково исчисляться.

Для расчета ставки дисконтирования применяются следующие методы:

1) модель оценки капитальных активов;

2) метод рыночной экстракции;

3) метод кумулятивного построения.

Модель оценки капитальных активов практически не применяется для расчета ставки дисконтирования при оценке недвижимости. Однако, используя базовую модель, разработанную У. Шарпом для хорошо диверсифицированного портфеля, ее можно приспособить для оценки недвижимости. Для этого базовая формула корректируется прибавлением дополнительной премии за риск вложения в недвижимость:

, (4.26)

где R_б – безрисковая (базовая) ставка доходности;

R_ср.р – среднерыночная ставка доходности;

β– бета-коэффициент;

S_n – премия за риск вложения в недвижимость;

R_ст – премия за страновой риск.

Безрисковая ставка доходности – это доходность по безрисковым инвестиционным инструментам, которые отвечают требованиям надежности, ликвидности и доступности.

При выборе безрисковой ставки доходности необходимо учитывать ряд факторов, таких, как валюта, в которой ведутся расчеты в методах доходного подхода, длительность прогнозного периода, стоимостный диапазон инвестиций.

Следует отметить, что безрисковая ставка в зависимости от учета инфляции определяется как номинальная (не очищенная от инфляции) и реальная (скорректированная на годовые темпы инфляции). Использование реальной или номинальной ставки подчинено виду рассчитываемого денежного потока. Если денежный поток реальный, очищенный от инфляционной составляющей, то необходимо использовать реальную ставку доходности, а если денежный поток номинальный, то и ставка должна быть номинальной. Поскольку информация о величине безрисковой ставки доходности, как правило, дается в номинальном выражении, то при необходимости ее пересчитывают в реальную. Выбор формулы зависит от темпов инфляции.

Если темпы инфляции не превышают 10 % в рублях или 5 % в долларах, то используется формула

. (4.27)

При высоких темпах инфляции применяется формула Фишера:

, (4.28)

где R_н – номинальная ставка;

R_р – реальная ставка;

J_инф – годовые темпы инфляции. ^Л*2Я

Среднерыночная доходность – средняя доходность инвестиционных инструментов, обращающихся на рынке на дату оценки. Данный показатель определяется на основе анализа рыночной информации.

Бета-коэффициент – мера влияния систематического риска на объект оценки. Данный коэффициент корректирует размер рыночной премии, равной разнице среднерыночной и безрисковой доходности, в зависимости от степени подверженности объекта недиверсифицируемым рискам. Бета-коэффициент можно рассчитать статистическими методами на основе наблюдения за изменением среднерыночной доходности и доходности конкретного актива за достаточно длительный период. Экспертный метод определения величины бета-коэффициента основан на анализе степени влияния различных видов систематического риска на объект недвижимости для последующей взвешенной оценки.

Премия за риск вложения в недвижимость – это корректировка на риск вложения в определенный вид инвестиций. Аналитики ранжируют инвестиционные инструменты по степени риска. Недвижимость традиционно относится к высоко рискованным вложениям капитала, уступающим только опционам и фьючерсам, что должно быть учтено при расчете ставки доходности. Информация о размере премии за риск инвестирования в недвижимость на дату оценки публикуется в аналитической экономической периодике.

Премия за страновой риск представляет корректировку безрисковой ставки доходности, полученной на основе анализа ставок доходности зарубежных безрисковых инвестиционных инструментов. Размер премии рассчитывается инвестиционными аналитиками на основе индекса непрозрачности, учитывающего экономическую и политическую стабильность, криминогенную ситуацию, уровень коррупции, наличие теневых денежных потоков и др. [14].

Пример. Рассчитать ставку дисконтирования для реального денежного потока. Безрисковая ставка доходности (номинальная) – 16 %, среднерыночная доходность (реальная) – 15 %, бета-коэффициент – 0,9. Темпы инфляции – 11% (в рублях). Премия за риск инвестирования в объекты недвижимости 5 %.

Решение.

1)

R_н=16 %+0,9×(15 % – 16 %)+5 %=20,1 %;

2) .

Ответ. Ставка дисконтирования для реального денежного потока составит 8,2%.

Метод выделения – ставка дисконтирования, как ставка сложного процента, рассчитывается на основе данных о совершенных сделках с аналогичными объектами на рынке недвижимости.

Обычный алгоритм расчета ставки дисконтирования по методу выделения следующий:

• моделирование для каждого объекта-аналога в течение определенного периода времени по сценарию наилучшего и наиболее эффективного использования потоков доходов и расходов;

• расчет ставки доходности инвестиций по объекту;

• обработка полученных результатов любым приемлемым статистическим или экспертным способом с целью приведения характеристик анализа к характеристикам оцениваемого объекта [14].

Метод кумулятивного построения основан на предпосылке, что ставка дисконтирования является функцией риска и рассчитывается как сумма всех рисков, присущих каждому конкретному объекту недвижимости.

Ставка дисконтирования = Безрисковая ставка + Премии за риск. (4.29)

Премия за риск рассчитывается суммированием значений рисков, присущих данному объекту недвижимости.

Пример. Рассчитать ставку дисконтирования для недвижимости методом кумулятивного построения. Денежный поток рассчитан в рублях. Ставка доходности ОФЗ РФ –7,5 %, премия за риск, связанный с оцениваемым объектом – 4,5 %, за инвестиционный менеджмент 2 %, типичный срок экспозиции четыре месяца.

Решение.

1) R_б = 7,5 % , R_риск = 4,5 %, R_мен = 2 %;

2) R_лик = =2,5 %;

3) R=R_б + R_риск + R_лик +R_мен = 7,5 %+4,5 %+2,5 %+2 %=16,5 %.

Ответ. Общий коэффициент капитализации составит 20,5 %.

Тест

1. Стоимость реверсии – это:

а) стоимость нового здания;

б) стоимость земельного участка;

в) стоимость недвижимости в конце прогнозного периода;

г) остаточная стоимость здания.

2. Стоимость реверсии всегда дисконтируется:

а) на конец последнего прогнозного года;

б) конец периода;

в) начало периода;

г) середину периода.

3. Как называется коэффициент, который используется при пересчете будущих денежных потоков в текущую стоимость?

а) ставка дисконтирования;

б) коэффициент покрытия долга;

в) коэффициент капитализации;

г) коэффициент ипотечной задолженности.

4. Какой из следующих коэффициентов капитализации включает только ставку дохода на инвестиции?

а) коэффициент ипотечной задолженности;

б) коэффициент капитализации для здания;

в) коэффициент покрытия долга;

г) коэффициент капитализации для земли.

5. При выборе безрисковой ставки дохода учитываются факторы, за исключением:

а) длительности прогнозного периода;

б) капиталоемкости оцениваемого объекта;

в) территориальной принадлежности оцениваемого объекта;

г) валюты, в которой осуществляются расчеты в рамках доходного подхода.

6. При расчете для недвижимости ставки дисконтирования методом кумулятивного построения безрисковая ставка дохода не корректируется на риск:

а) ликвидности;

б) вложения капитала в недвижимость;

в) инвестиционного менеджмента;

г) территориальной диверсификации.

7. Типичный срок экспозиции объекта недвижимости – это:

а) срок публикации о продаже объекта;

б) время осмотра объекта потенциальными покупателями;

в) время от выставления недвижимости на продажу до получения за нее денег;

г) период, необходимый для поиска покупателя.

8. Норма возврата капитала, вложенного в здания, рассчитывается по безрисковой ставке дохода при использовании:

а) метода Ринга;

б) метода Инвуда;

в) метода Хоскольда.

9. Норма возврата капитала, вложенного в здания, рассчитывается по ставке дохода для недвижимости при использовании:

а) метода Ринга;

б) метода Инвуда;

в) метода Хоскольда.

10. Утверждение о том, что коэффициент капитализации для зданий равен сумме ставки дохода на инвестиции и нормы возврата капитала:

а) верно;

б) неверно.

11. Утверждение о том, что чем выше коэффициент капитализации, тем выше стоимость:

а) верно;

б) неверно.

12. Если ожидается рост цен на недвижимость, при расчете коэффициента капитализации ставка дохода:

а) уменьшается на скорректированную норму возврата капитала;

б) увеличивается на общую норму возврата капитала;

в) увеличивается на скорректированную норму возврата капитала;

г) уменьшается на общую норму возврата капитала.

13. При нестабильном потоке доходов основным методом оценки является:

а) метод прямой капитализации;

б) метод дисконтирования денежных потоков;

в) методы других подходов.

14. Метод дисконтированных денежных потоков не применяется, если:

а) в отдельные годы денежные потоки отрицательны;

б) расчетная стоимость реверсии невелика;

в) все прогнозные денежные потоки положительны;

г) все прогнозные денежные потоки отрицательны.

15. При расчете ставки дисконтирования для оценки недвижимости методом кумулятивного построения учитываются премии (риски):

а) за степень ликвидности, уровень инфляции, страновой риск;

б) за степень ликвидности, сложность инвестиционного управления, тип объекта недвижимости;

в) систематический и несистематический инвестиционный риск;

г) систематический и несистематический инвестиционный и страновой риск.

16. Что является результатом суммирования денежных поступлений на собственный капитал инвестора и платежей по обслуживанию долга?

а) потенциальный валовой доход;

б) чистый операционный доход;

в) суммарные операционные расходы;

г) действительный валовой доход.

17. Действительный валовой доход отличается от потенциального валового дохода:

а) на сумму потерь от недосдачи площадей и преждевременного ухода арендатора с рынка;

б) сумму потерь от недоиспользования, величину операционных расходов и расходов по обслуживанию долга;

в) сумму потерь от недоиспользования и величину операционных расходов.

18. Метод дисконтированных денежных потоков определяет рыночную стоимость объекта недвижимости как сумму:

а) дисконтированного годового денежного потока и дисконтированной стоимости реверсии;

б) дисконтированного денежного потока за анализируемый период и стоимости реверсии;

в) дисконтированного денежного потока за анализируемый период и дисконтированной стоимости реверсии.

19. В состав операционных расходов при оценке недвижимости не включают:

а) налог на имущество;

б) налог на прибыль;

в) единый социальный налог.

20. Операционные расходы владельца недвижимости в процессе оценки рыночной стоимости подразделяются:

а) на себестоимость и предпринимательский доход;

б) постоянные и переменные;

в) прямые и накладные.

Задачи

Задача 1. Необходимо оценить величину ежегодного ЧОД для здания общей площадью 10 000 кв. м, подлежащих аренде, из которых 400 кв. м. свободные, а остальные сдаются в аренду по 300 д.е. за кв. м в месяц. Потери при сборе 20 000 д.е. в месяц при текущих операционных расходах 20 % от ЭВД.

Задача 2. Рассчитать величину чистого операционного дохода для целей оценки. Площадь здания, предназначенная для сдачи в аренду – 1 000 кв. м, годовая ставка арендной платы – 250 д.е. за 1 кв. м, коэффициент потерь – 10 %, операционные расходы 40 % действительного валового дохода.

Задача 3. Рассчитать величину чистого операционного дохода для целей оценки. Площадь здания, предназначенная для сдачи в аренду, – 2 000 кв. м, месячная ставка арендной платы – 50 д.е. за 1 кв. м, коэффициент потерь – 15 %, операционные расходы 20 % действительного валового дохода.

Задача 4. Рассчитать величину действительного валового дохода для целей оценки. Площадь здания, предназначенная для сдачи в аренду – 800 кв. м, годовая ставка арендной платы – 250 д.е. за 1 кв. м, коэффициент потерь от недосдачи площадей – 15 %, от недосбора платежей – 10 %, прочие доходы – 25 000 д.е.

Задача 5. Стоимость ремонта кровли – 70 000 д.е., длительность межремонтного периода – 10 лет. Рассчитать годовую величину резерва на замещение предметов с коротким сроком службы, если инвестор рассчитывает получить 12% годового дохода.

Задача 6. Собственник потратил на ремонт недвижимости 70 000 д.е. Стоимость ремонта ежегодно возрастает на 6 %, длительность межремонтного периода – шесть лет. Рассчитать годовую величину резерва на замещение предметов с коротким сроком службы, если инвестор рассчитывает получить 12 % годового дохода.

Задача 7. Стоимость замены системы отопления – 970 000 д.е., длительность межремонтного периода – 25 лет. Рассчитать годовую величину резерва на замещение предметов с коротким сроком службы, если инвестор рассчитывает получить 10% годового дохода.

Задача 8. Рассчитать потенциальный валовой доход для целей оценки. Площадь объекта недвижимости – 1200 кв. м, в том числе предназначенная для сдачи в аренду – 1150 кв. м, не занятая собственником – 900 кв. м. Рыночная ставка арендной платы – 25 д.е. в месяц за 1 кв. м, коэффициент потерь – 15 %, прочие доходы – 10 000 д.е., операционные расходы – 45 % действительного валового дохода.

Задача 9. Рассчитать чистый операционный доход для целей оценки. Площадь объекта недвижимости – 1 100 кв. м, в том числе предназначенная для сдачи в аренду – 1 000 кв. м, не занятая собственником – 950 кв. м. Рыночная ставка арендной платы – 290 д.е. в год за 1 кв. м, коэффициент потерь от недосдачи площадей – 11 %, коэффициент потерь от недосбора платежей – 12 %, прочие доходы – 15 000 д.е., расходы собственника – 180 000 д.е., в том числе: амортизация – 23 000 д.е., коммунальные платежи – 131 500 д.е., расходы на управление – 10 500 д.е., резерв затрат капитального характера – 15 000 д.е.

Задача 10. Рассчитать чистый операционный доход для целей оценки. Площадь объекта недвижимости – 1 100 кв. м, в том числе предназначенная для сдачи в аренду 1000 кв. м, незанятая собственником 950 кв. м. Рыночная ставка арендной платы 350 д.е. в год за 1 кв. м, коэффициент потерь – 11 %, прочие доходы - 15 000 д.е., расходы собственника: амортизационные отчисления – 23 000 д.е., коммунальные платежи – 150 500 д.е., расходы на управление – 10 500 д.е., через шесть лет предполагается провести косметический ремонт стоимостью 115 000 д.е. Ставка дохода – 10 %.

Задача 11. Необходимо составить годовой отчет о доходах и расходах, исходя из следующей информации:

• месячная арендная плата составляет 1 000 д.е. / кв. м;

• уровень недозагрузки оценивается в 16 % от ПВД;

• здание состоит из трех секций, площадь каждой секции 500 кв. м;

• оплата услуг управляющего составляет 4 % от ЭВД, кроме того, он получает ежегодные бонусы в размере 60 000 д.е.;

• ежегодная оплата услуг юриста и бухгалтера составляет 800 000 д.е.;

• на ремонт здания ежегодно тратится 3% от ЭВД;

• остальные расходы составляют 10% от ЭВД.

Задача 12. Офисное здание площадью 15000 кв. м сдается в аренду по ставке 1500 д.е. за кв. м. в месяц. Потери арендной платы в результате недозагрузки и неплатежей составляют 8 % от ПВД. Операционные расходы составляют 25 % от ЭВД. Налог на имущество составляет 900 000 д.е. в год. Земельный налог – 60 0000 д.е. в год. Определить стоимость недвижимости, если известно, что общая ставка капитализации составляет 20 %.

Задача 13. В состав имущественного комплекса входят 7 офисов, каждый из которых сдается в аренду за 30 000 д.е. в месяц. Какова будет безубыточная загрузка объекта, если расходы на оплату труда составляют 1 000 000 д.е., эксплуатационные расходы – 550 000 д.е. и прочие расходы 200 000 д.е. в год.

Задача 14. Необходимо оценить величину ежегодного ЧОД для небольшого магазина на основании следующей информации: ежемесячный ПВД – 50 000 д.е., потери при сборе –1 200 д.е. в мес., текущие операционные расходы 20 % от ЭВД.

Задача 15. Необходимо найти ЧОД исходя из представленных данных. В жилом комплексе насчитывается 50 квартир. Месячная ставка арендной платы по каждой из квартир составляет 15 000 д.е. Все арендные договоры заключены на год. Среднегодовая оборачиваемость квартир составляет 40 %. Вознаграждение управляющего – 360 000 д.е. в год. Постоянные расходы по комплексу равны 7 % от ЭВД, переменные – 9 %. В резерв на замещение отчисляется 3 % от ЭВД.

Задача 16. Площадь здания, предназначенная для сдачи в аренду – 9 000 кв. м, которая сдана в аренду по 500 д.е. за кв. м в месяц. Потери от недозагрузки и неплатежей составляют 7 %. Операционные расходы составляют 25 % от ЭВД. Ставка капитализации – 15 %. Рассчитать рыночную стоимость объекта недвижимости.

Задача 17. Площадь здания, предназначенная для сдачи в аренду, составляет 2 000 кв. м. Из них 600 кв. м занято арендодателем, остальная площадь сдается в аренду по 800 д.е. за кв. м в месяц. Средняя недозагрузка помещений – 5%. Эксплуатационные расходы составляют 25 % от ЭВД. Определить величину ЧОД для целей оценки рыночной стоимости объекта и на основании этого рассчитать стоимость объекта недвижимости, если известно, что ставка капитализации для подобных объектов составляет 12 %.

Задача 18. Оценить капитализированную стоимость предназначенного для аренды производственно-технического центра площадью 20 000 кв. м при годовой арендной плате 3 600 д.е./кв. м, среднегодовом проценте заполняемости производственно-технических модулей арендаторами в 90 %, налоговых платежах собственника за землю под центром в 1 200 000 д.е. В год и расходах на содержание, охрану центра и все прочие 15 000 000 д.е. в год. Считать, что показатель доходности подобного арендного бизнеса составляет 12 %.

Задача 19. В здании общей площадью 20 000 кв. м подлежащих аренде, из которых 25 кв. м свободны, а остальные сданы в аренду за 1 200 д.е./кв. м в мес., операционные расходы составляют 30 % от ЭВД. Определить все уровни дохода, а также стоимость здания, если коэффициент капитализации равен 15 %.

Задача 20. Рассчитать коэффициент капитализации методом рыночной экстракции для недвижимости с чистым операционным доходом 50 000 д.е., если известны следующие данные по аналогичным объектам недвижимости: