Дипломная работа: Влияние самоуверенности топ-менеджеров российских компаний на сделки слияния и поглощения

H2: Существует отрицательная связь между властью генеральных директоров и стоимостью компаний в сделках слияния и поглощения.

Еще одним объектом исследования является влияние самоуверенности генерального директора на сумму сделки слияния и поглощения, где российская компания - компания приобретатель, а целевая - компания любой другой юрисдикции. Если расценивать сделки M&A как один из способов инвестирования, тогда мы можем опираться на работы Malmendier и Tate (2005), Ben-Davidetal. (2010), Hirshleiferetal. (2012), XiaW., MinZ., FushengY. (2017), которые находят свидетельства о том, что самоуверенные директора склонны провоцировать больший поток инвестиций, при этом, наблюдается тенденция инвестирования в проекты с отрицательной приведенной стоимостью, либо с низким показателем эффективности проекта. Таким образом, можно заключить, что самоуверенные генеральные директора, склонны переплачивать за целевую компанию, недооценивая рыночные риски и находясь под влиянием биаса «я буду управлять лучше, чем управляют компанией сейчас».

Чтобы подтвердить или опровергнуть склонность самоуверенных генеральных директоров к увеличению суммы сделки, к проверке предлагается следующая гипотеза:

H3: Существует положительная взаимосвязь между самоуверенностью генеральных директоров и суммой сделки слияния и поглощения.

Кроме того, важно понимать влияние власти генерального директора на сумму M&A.

Для того, чтобы понять, способствует ли власть генерального директора увеличению стоимости слияния и поглощения, предлагается исследовать следующую гипотезу:

H4: Существует положительная связь между властью генеральных директоров и суммой сделки слияния и поглощения.

Интересно также посмотреть, как влияет совокупность указанных факторов на сделки слияния и поглощения. Таким образом выдвигается гипотеза:

H5: Существует положительная связь между одновременным наличием самоуверенности и власти у генеральных директоров и суммой сделки слияния и поглощения.

2.4 Построение моделей

Модели, используемые для исследования влияния самоуверенности и власти генерального директора на сделки слияния и поглощения представлены ниже.

Для проверки гипотез, выдвинутых для анализа сделок слияния и поглощения, где российская компания - целевая, построена следующая модель:

(2)

Где ReportedValue - зарегистрированная цена сделки;

OverConfidence - показатель самоуверенности генерального директора;

Power - показатель власти;

FairPrice - справедливая цена целевой компании;

Cash - категория сделки (как сделка была оплачена);

GrowthOpportunities - возможности роста целевой компании.

Для подтверждения гипотезы H1, коэффициент при переменной, демонстрирующей самоуверенность генерального директора, должен быть значим и положителен. Для подтверждения гипотезы H2, необходимо, чтобы при переменной, отвечающей за власть генерального директора, коэффициент был значим и отрицателен.

В качестве зависимой переменной была выбрана зарегистрированная сумма сделки слияния и поглощения.

В качестве независимых переменных выступают бинарные переменные OverConfidence, Power и переменная FairPrice. Помимо указанного, в модель включены факторы, которые некоторые исследователи называют критически важными для точного исследования влияния - они выступают контрольными переменными.

Оплата сделки (cash). Оплата сделки через денежные средства является фактором, который способен уменьшать окончательную (зарегистрированную) сумму сделки.

Возможности роста (GrowthOpportunities). Несмотря на то, что вопрос о возможностях роста остается спорным и на сегодняшний момент, большинство исследователей полагает, что компании, характеризующиеся высокими темпами роста более привлекательны. Касательно данного исследования, можем сказать, что сумма сделки выше, когда темпы высокие, и, соответственно, ниже, когда темпы низкие.

В Таблице 1 представлены переменные, используемые в модели (2):

Таблица 1. Переменные модели исследования самоуверенность, власть генерального директора целевой компании и сделки слияния и поглощения

Для проверки гипотез H3 и H4, выдвинутых для анализа сделок слияния и поглощения, где российская компания - приобретатель, построена следующая модель:

(3)

Где ReportedValue - окончательная цена сделки;

OverConfidence - показатель самоуверенности генерального директора;

Power - показатель власти;

FairPrice - справедливая цена целевой компании;

Cash - категория сделки (как сделка была оплачена);

GrowthOpportunities - возможности роста целевой компании;

Size - размер компании приобретателя;

Leverage - финансовый рычаг компании-приобретателя;

Для гипотезы H5 предлагается использовать следующую модель:

(4)

Среди вышеуказанных переменных: зависимая переменная - зарегистрированная сумма сделки M&A, независимые переменные - бинарные переменные, прокси самоуверенности и власти, а также справедливая цена. Контрольными переменными выступают следующие:

Тип оплаты сделки (Cash): многие исследователи полагают, что тип оплаты сделки может повлиять на сумму сделки (Hoving, 2017);

Возможности роста (GrowthOpportunities): совокупность нескольких переменных, таких как коэффициент Тобина и темпы роста выручки;

Размер компании (Size): размер компании-приобретателя в сделках слияния и поглощения может оказать воздействие на финальную стоимость сделки, таким образом, что премия, получаемая ими, будет тем выше, чем меньше компания, независимо от типа оплаты сделки (Moelleretal, 2004);

Финансовый рычаг (Leverage): предполагается, что высокое значение финансового рычага может оказать негативное влияние на сумму сделок слияния и поглощения, так как негативно скажется на доступности наличных денег, а также станет свидетельством низкого уровня внутренних накопленных средств, что, в свою очередь, является негативным фактором для сделок M&A.

В Таблице 2 представлены переменные, используемые в моделях (3) и (4):

Таблица 2. Переменные модели исследования самоуверенность, власть генерального директора компании-приобретателя и сделки слияния и поглощения

Кросс-произведение вводится в модель (3) для того, чтобы понять, как влияет на сумму сделки M&A самоуверенность и одновременное наличие значительной власти у генерального директора. Соответственно, для того чтобы принять гипотезу H5, необходимо, чтобы коэффициент при кросс-произведении OverConfidence и Power был значим и положителен.

2.5 Выборка исследования

Для проведения исследования были собраны две базы данных, каждая из которых содержит кросс-секционные данные по 34 сделкам слияния и поглощения с участием российских компаний. Первая база содержит информацию о сделках, в которых российская компания выступает в качестве целевой. Кроме того, в базе указывается необходимая финансовая информация по каждой исследуемой компании, а также информации о самоуверенности и власти генерального директора. Вторая, соответственно, содержит информацию о сделках, в которых российская компания - приобретатель. Сделки были выбраны в соответствии со следующими критериями:

· нефинансовый сектор;

· сумма сделки более 10 миллионов долларов;

· сделка на конец исследуемого периода завершена;

· все данные за исследуемый период доступны.

Для исследования выбраны публичные компании нефинансового сектора в связи с тем, что информация о них является доступной для сбора и анализа. Реальная (зарегистрированная) сумма сделки была ограничена с минимумом в 10 миллионов долларов без обозримого максимума. Кроме того, все сделки, включенные в базы данных, должны быть завершены на конец периода. Это ограничение связано с тем, что в процессе исследования мы анализируем влияние самоуверенности и власти генерального директора на итоговую сумму сделки в совокупности с другими факторами.

При построении баз данных были использованы следующие ресурсы: Thomson&Reuters (Eikon) для получения информации о сделках, СПАРК-Интерфакс для получения информации о генеральных директорах, а также для расчёта финансовых показателей. Качественные характеристики (индикатор самоуверенности и показатель власти генерального директора) собирались вручную. Рассматриваемый период с 1 января 2000 года по 1 января 2020 года.

3. эмпиРический анализ

3.1 Описательная статистика выборок

В Таблице 3 представлена описательная статистика переменных, выбранных для анализа выборки, где целевая компания - российская.

Таблица 3. Описание переменных, выбранных для анализа выборки, где российская компания - целевая

Выборка содержит информацию о сделках слияния и поглощения, где российская компания выступает в качестве целевой. Большую часть выборки составляют сделки, в которых участвовали самоуверенные СЕО. Около 62% сделок были заключены властными управленцами. Кроме того, в сделках участвуют достаточно крупные компании, с высоким уровнем инвестиционной привлекательности. Средний темп роста выручки по выборке составляет около 11% годовых.

Интересно, что в среднем, сделки заключаются на уровне немногим выше уровня справедливой цены. Можно это интерпретировать так: рынок сделок слияния и поглощения, в случае, когда целевая компания - российская, характеризуется достаточно низкой премией.

Несмотря на вышесказанное, самоуверенные генеральные директора способны добиться увеличения премии. Чрезмерно уверенные СЕО в 75% случаев заключают сделку с оплатой денежными средствами. Для них характерно управление крупными компаниями с высокой инвестиционной привлекательностью и средним годовым темпом роста выручки 13%. Их неподверженные влиянию биаса коллеги стоят во главе менее крупных компаний, характеризующихся малым темпом роста, и низкой инвестиционной привлекательность. Для таких директоров нехарактерно заключение сделки с оплатой денежными средствами.

Властные генеральные директора, в среднем, заключают сделки на сумму ниже справедливой цены. Директора, не обладающие значительной властью, наоборот, стремятся увеличить премию. Кроме того, для первых характерно управление менее привлекательными компаниями с достаточно высоким темпом роста выручки. Стоит обратить внимание и на то, что доля самоуверенных директоров, обладающих значительным уровнем власти, около 48%. Однако высокая самоуверенность характерна для 75% директоров, которые не обладают должным уровнем власти.

В Таблице 4 представлена описательная статистика переменных, отобранных для анализа выборки, где российская компания - компания приобретатель.

Таблица 4. Описание переменных, выбранных для анализа выборки, где российская компания - компания-приобретатель