Исследования, посвященные теме важности хеджирования рисков, обладают некоторой культурной спецификой: большинство из них было проведено в странах с развитой индустрией хеджирования, а именно в европейских странах и США. Например, Ludger Hentschel and S. P. Kothari в своей работе «Are Corporations Reducing or Taking Risks with Derivatives?» (2001) говорят о том, что многие фирмы во всём мире управляют своими рисками, привлекая большое количество деривативных инструментов. Важно, что по сравнению с фирмами, которые не используют финансовые деривативы, фирмы, использующие производные инструменты демонстрируют различия в риске, связанные с использованием производных инструментов. Автор работы «Should We Fear Derivatives?» Renй M. Stulz считает, что производные инструменты действительно позволяют фирмам и физическим лицам хеджировать свои риски, будь то валютные или товарные, а также «рисковать эффективно». (Renй M. Stulz, 2004). Другие исследователи Allayannis George , Ofek Eli в своей работе «Exchange Rate Exposure, Hedging and the use of foreign Currency Derivatives», проверяют гипотезу о том, что использование валютных деривативов с целью хеджирования уменьшает степень подверженности фирмы валютному риску, и результаты их исследования подтверждают эту гипотезу. (Allayannis George, Ofek Eli, 2001).
В России культура хеджирования не так хорошо развита и деривативные инструменты не пользуются особым спросом, однако существуют и российские работы, подтверждающие важность хеджирования рисков для российских компаний и российской экономики. Отечественные исследователи Зарубайко Д.Р. и Темченко О.С. (2017), а также Логинов Е.Л. и Логинова В.Е. (2012) поддерживают значимость использования деривативных инструментов для компаний, коммерческих банков и экономики страны в целом. Зарубайко Д.Р. и Темченко О.С. в своей работе «Хеджирование валютных рисков коммерческими банками в период российского валютного кризиса 2014-2015 гг.» проанализировали то, как использование деривативных инструментов повлияло на эффективность работы компаний в период кризиса, на примере клиентов Сбербанка. В итоге они разработали модель хеджирования рисков банка и пришли к выводу о том, что деривативы могут стать эффективным инструментом для хеджирования риска в кризисные периоды на всех уровнях экономики.
Важно отметить, что банковская система, как и любая другая подвержена различным рискам, которые могут привести к банкротству самого банка, а также невыполнением обязательств перед клиентами, поэтому для коммерческих банков выгодно, если их клиенты используют деривативные инструменты, так как это своего рода хеджирование кредитного риска для банка. Кредитный риск, как один из ключевых рисков банковской деятельности, представляет собой вероятность невозврата кредитору заемщиком взятых на себя обязательств. Существует несколько методов регулирования кредитного риска банка, один из этих методов - хеджирование. В соответствии с этим методом, риск - это не только вероятность наступления негативных событий, которые способны повлечь за собой убытки, но и вероятность положительных результатов, которые способствуют финансовой стабильности банка. (Локтионова Ю.Н., Толочко И.В., 2018). Во многих случаях хеджирование необходимо и применяется в первую очередь к финансовым фирмам, таким как страховые компании и банки. Хеджирование необходимо именно финансовым компаниям ввиду того, что основные владельцы долговых обязательств финансовых компаний также являются их клиентами, и эти клиенты необычайно чувствительны к рискам несостоятельности (Merton and Perold, 1993). Таким образом, финансовые компании могут максимизировать свою стоимость, поддерживая низкие вероятности неплатежеспособности посредством хеджирования и других мероприятий по управлению рисками.
Рынок производных финансовых инструментов является крупнейшим сектором финансовой системы государства. С помощью деривативов участники получают возможность регулировать риски, присущие фондовым рынкам. В современных развитых странах мира рынок деривативов или производных инструментов имеет большие обороты и является одной из самых важных и значимых частей финансового рынка. В Японии, европейских странах и США культура хеджирования развита в наибольшей степени. В большинстве стран с развитым фондовым рынком операции с деривативами составляют до 70% от объемов финансового рынка. (Тюкавкин Н.М., 2014)
В России биржевой рынок производных инструментов существует уже более 20 лет, но находится еще только в начале своего развития. Сделки с деривативами имеют крайне малый объём от объема всего финансового рынка, поэтому использование деривативных инструментов особенно актуально для российской экономики. У российской экономики потребность в анализе и оценке рисков сильнее, чем в какой-либо другой стране, несмотря на то, что Россия отстает от ведущих фондовых рынков западных государств по количеству инструментов и объему торгов. Данный факт говорит о том, что российских рынок производных финансовых инструментов имеет значительный потенциал роста. (Тюкавкин Н.М., 2014).
В Перми и Пермском крае деривативные инструменты предоставляют лишь некоторые ведущие банки, такие как ВТБ и Райффазен Банк и, собственно, Сбербанк. Условия предоставления деривативных инструментов в разных банках практически не отличаются друг от друга. Сбербанк, как и любой другой коммерческий банк, имеет на балансе традиционные инструменты срочного рынка, такие как:
1. Опцион - биржевой контракт, дающий обладателю право (но не обязанность) продать или купить базовый актив по фиксированной в контракте цене;
2. Фьючерс - биржевой контракт на куплю-продажу базового актива в определенный момент в будущем (день исполнения фьючерса), в определенные сроки и по заранее известной цене;
3. Форвард - внебиржевой контракт на будущую поставку различных активов по зафиксированной в контракте цене;
4. Своп - биржевый контракты на обмен активами в течение определенного срока по согласованной заранее цене. (Зарубайко Д.Р., Темченко О.С., 2017).
Среди корпоративных клиентов ПАО «Сбербанк» наибольшей популярностью пользуются 3 вида инструментов: форвардные контракты, опционы и опционные стратегии (валютные коллары). Наиболее часто используемым клиентами Сбербанка инструментом является такой вид производных инструментов как форвардные контракты. Этот вид инструмента наиболее прост и понятен для среднестатистического российского корпоративного клиента. Зачастую менеджеры компаний отдают предпочтение форвардным контрактам только потому, что они интуитивно понятны, и не всегда прорабатывают наиболее выгодную для своей компании стратегию с использованием других инструментов. Для каждой компании должна быть своя индивидуальная модель поведения, которая приносит ей максимальный доход от участия в сделке. Деривативы являются многофункциональным инструментом хеджирования валютного риска, но только при условии правильно подобранной стратегии, так как в противном случае использование деривативов очень рискованно. (Renй M. Stulz, 2004).
В момент принятия решения о заключении договора на деривативный инструмент на лицо принимающее решение(ЛПР) влияет множество различных факторов. Рассмотрим факторы, которые уже были использованы ранее для изучения подобной проблематики в зарубежной и отечественной академической литературе.
Опыт работы клиентского менеджера.
Клиентский менеджер, обслуживающий юридические лица - это единое окно входа для клиента в Сбербанке. Он занимается всеми вопросами клиента как юридического лица, связанными с банком. Клиентский менеджер выявляет и формирует потребности клиентов и направляет их к соответствующим специалистам. Это очень ответственная работа, так как от правильно определенной потребности зависит работа многих подразделений, в том числе подразделения глобальных рынков. Безусловно, чем больше опыт работы в данной профессии, тем выше эффективность продаж различных продуктов, предоставляемыми банком.
В некоторых исследованиях, посвящённых изучению влияния опыта сотрудника на его производительность, выявлена положительная корреляционная связь между стажем работы и производительностью. Так, например, в работе «The effects of age, sex and tenure on the job performance of rubber tappers» авторов Ali, H., Davies, D.R. был проведён анализ, охвативший более 24219 представителей различных профессий. В результате этой работы было выявлено, что возраст и стаж работы положительно коррелируют с результатами труда. Исходя из этого, можно сделать вывод о том, что стаж работы действительно влияет на производительность сотрудника. Подобные выводы были получены ещё в ряде исследовательских работ. Например, Avolio, B. J., Waldman, D. A. and McDaniel, M. A. в работе «Age and work performance in nonmanagerial jobs: the effects of experience and occupational type» также выявили прямую взаимосвязь между стажем работы и производительностью сотрудника.
Опыт клиентского менеджера порой действительно играет очень важное значение, так как опытные менеджеры, прошедшие жёсткий отбор, априори более тщательно работают с клиентами и находят к ним лучший подход. Умение найти правильный подход к клиенту и верно выявить, а также создать потребность - это необходимый навык для клиентского менеджера. Однако в Сбербанке существует проблема, связанная с текучкой клиентских менеджеров. Клиентские менеджеры перегружены, зачастую не выдерживают колоссальных нагрузок и переводятся в другие подразделения. Опытными клиентскими менеджерами считаются те, что работают в должности более 1 года.
Волатильность.
Волатильность - статистический финансовый показатель, который характеризует изменчивость стоимости. В зависимости от колебания актива, цена на него возрастает или понижается, что прямо пропорционально влияет на стоимость дериватива. Показатель волатильности базового актива, включённый в эконометрическую модель, не встречается в литературе, посвещённой решениям о хеджировании. Однако многие исследователи говорят о важности данного показателя. Например, о влиянии волатильности на склонность к хеджированию говорится в работе «On the Determinants of Corporate Hedging, The Journal of Finance» : «Поскольку вероятность столкновения с финансовым бедствием напрямую связана с волатильностью денежного потока фирмы, фирма будет более склонна хеджировать более изменчивый доход.» (Nance Deana R., Smith Clifford W., Jr. Smithson Charles W., 1993).
В работе Knopf John D., Nam Jouahn, Thornton John H. and Jr. «The Volatility and Price Sensitivities of Managerial Stock Option Portfolios and Corporate Hedging» исследуется чувствительность портфелей акций и опционов на акции менеджеров к волатильности стоимости цен на акции. Исследователи пришли к выводу, что фирмы, как правило, хеджируют больше, если присутствует высокая волатильность на стоимость акций. (Knopf John D., Nam Jouahn, Thornton John H. and Jr., The Volatility and Price Sensitivities of Managerial Stock Option Portfolios and CorporateHedging,2002)
Влияние волатильности на принятие решения также подтверждают представители отдела глобальных рынков ПАО «Сбербанк-Пермь».
В свою очередь на волатильность стоимости базовых активов также влияют некоторые факторы, такие как:
· Форс-мажорные обстоятельства (война, стихийные бедствия);
· Нестабильность экономики;
· Ожидания участников рынка;
Волатильность - это очень важный показатель, подразумевающий под собой многие косвенные факторы, которые оказывают прямое влияние на потребителя услуги.
Влияние волатильности на принятие решение о хеджировании также можно объяснить с помощью базовых законов микроэкономики. Например, в соответствии с законом спроса, который гласит, что спрос растет на товар (услугу), если его цена падает, можно объяснить влияние волатильности базового актива на спрос на услуги хеджирования. Другими словами, если цена на базовый актив волатильна, то спрос на деривативные инструменты возрастает. Потребитель всегда стремится максимизировать свою полезность, поэтому когда риск (волатильность базового актива) растет, конкретный дериватив для клиента, при прочих равных условиях, будет полезнее, а значит в целом спрос на него будет выше.
Импортная или экспотрная компания .
Направление деятельности компании - это немаловажный показатель, который показывает чем занимается компания: покупкой или продажей базового актива. Этот показатель также включён в эконометрическую модель в работе «Firm-Level Competition and Exchange Rate Exposure: Evidence from a Global Survey of Firms» для того, чтобы определить импортные или экспортные компании подвержены риску в наибольшей мере. В этой работе были протестирована выборка, состоящая из 2 456 компаний из различных стран, которые вели свою деятельность в период с 1999 по 2000 год. Исследователи пришли к выводу о том, что импортные компании более подвержены валютному риску, чем экспортные компании. Более того, результаты этой работы показывают, что экспортные компании находятся практически на одном уровне валютного риска с компаниями не ведущими внешнеэкономическую деятельность вообще. (Mikael C. Bergbrant, Kaysia Campbell and Delroy M. Hunter, 2014). Также подобный фактор используется в работе «Exchange rate exposure, hedging, and the use of foreign currency derivatives». Он включён в эту работу в качестве 2 количественных показателей, отражающий сумму импорта и сумму экспорта агрегированно по отрасли(ввиду недоступности данных по каждой компании), однако данные переменные оказались значимыми только на 10-ти процентном уровне, и авторы не посчитали нужным интерпретировать эти факторы.(Allayannis G., Ofek E., 2001).
Отношение к риску.
Страхование и хеджирование - это схожие активности, но между ними есть фундаментальное различие. В случае хеджирования устраняется риск убытков, но исключается возможность получить прибыль. В случае страхования платится страховой взнос для того, чтобы устранить риск убытков, но сохраняется возможность получения прибыли. Однако и в том, и в другом случае решение об использовании или неиспользовании данных инструментов принимает человек, а, следовательно, факторы принятия решений подобны.
Для изучения экономического и страхового поведения часто используются психологические понятия и модели, которые позволяют описать особенности выбора индивидов. В последнее время все чаще появляются исследования, в которых рассматриваются как факторы, определяющие экономическую целесообразность решения, так и переменные, описывающие поведение человека, его личностные качества. Например, в работе Сариевой И.Р., специалиста в сфере организационной психологии, рассматриваются факторы, которые влияют на индивида во время принятия решения о покупке страховки. Помимо специализированных факторов, относящихся к страхованию, она рассматривает психологические факторы - личностные и ситуативные переменные, например, такие как вера человека в несчастный случай, которые также влияют на решение о покупке страхового полиса. (Сариева И.Р.,2013). Если переложить эти переменные на сферу хеджирования, то в рамках принятия решения о хеджировании будет иметь значение такое человеческое качество, как готовность к риску.
Человеком, который принимает решение может быть кто угодно. Есть люди, несклонные к риску (не любящие риск, рискофобы), и люди, склонные к риску (считающие риск разновидностью блага, рискофилы). В настоящее время менеджерами компаний являются как мужчины, так и женщины, которые в свою очередь могут являться как рискофобами, так и рискофилами. Например, в работе, относящейся к сфере страхования «Financial Decision-Making: Are Women Really More Risk-Avers» исследуется влияние отношения к риску мужчин и женщин на их инвестиционные решения и предполагается, что женщины менее склонны к риску и являются более консервативными инвесторами, чем мужчины. Однако результаты исследования опровергают этот факт и говорят о том, что женщины и мужчины готовы к риску в равной степени (Schubert R., Brown M., Gysler M., and Brachinger H.W., 1999.) Напротив, результаты работы «Gender Differences in Preferences» показывают, что женщины более склонны к риску, чем мужчины (Croson R.and Gneezy U., 2009). Наличие этих исследований обуславливает включение фактора, отвечаещего за отношение к риску в настоящее исследование.