На настоящий момент написано достаточно много работ, посвященных стратегиям инвестирования на финансовых рынках и, в частности, на рынках акций. Во многих работах авторы пытаются решить задачу получения доходности выше доходности индекса путем создания различных стратегий, предполагающих выбор акции компаний из некоторого перечня, используя определенные правила. Эти правила могут быть связаны как с чисто фундаментальными показателями, такие как прибыльность, рентабельность, скорость роста активов или объема продаж, так и с показателями, связанными с поведением цены акций на рынке, используя технический анализ.
Данная работа также посвящена анализу эффективности одного из таких правил. Оно связано с дивидендной доходностью компаний. Будут рассмотрены так называемые высокодивидендные стратегий, то есть стратегии, основанные на покупке высокодивидендных акций. Компании - эмитенты таких акций выплачивают за отчетный период наибольший размер дивиденда по отношению к цене акции.
Актуальность поднятого вопроса подтверждается как большим количеством работ, посвященных данной теме, так и результатами, подтверждающими возможность использования высокодивидендных стратегий для получения прибыли выше нормальной. И если еще 5-10 лет назад такие исследования касались исключительно американского рынка, то в последнее время появляется все больше работ, исследующих эффективность стратегии как на рынках развитых, так и на рынках развивающихся стран.
Тем не менее, большинство исследователей рассматривают высокодивидендные стратегии весьма усеченным образом, ограничиваясь изучением эффективности стратегий, аналогичным первоначально предложенной стратегии «Dogs of the Dow», о которой будет сказано более подробно в основной части работы. Это означает, что степень исследованности высокодивидендных стратегий является достаточно низкой, существует широкое пространство для дальнейших исследований.
В данной работе будут рассмотрены модификации высокодивидендной стратегии «Dogs of the Dow». Вместо десяти акций из индекса, предлагаемых для инвестирования в классической стратегии, будут рассмотрены комбинации из 1, 3, 5, 7 и 10 акций, и, кроме того, будет использована стратегия, предполагающая инвестирование во все акции, по которым выплачивались дивиденды в отчетном периоде. Кроме того, будут рассмотрены версии вышеперечисленных стратегий, в которых наиболее высокодивидендная акция исключается из инвестиционного портфеля, а также версии, в которых её вес удваивается.
Еще одной существенной модификацией являются стратегии, предполагающие инвестирование не только в конце декабря, последнего месяца каждого года, как это предусмотрено классической стратегией, а в конце июля, августа, сентября, октября, ноября и декабря, что существенно повысит разнообразие исследуемых стратегий.
Наконец, будет рассмотрена эффективность описанных стратегий не в рамках одной страны, как это происходит в подавляющем большинстве работ по теме, а на примере пяти стран: Германии, Франции, Бразилии, ЮАР и России. Это позволит сравнить применимость стратегий на рынках развитых и развивающихся стран.
Таким образом, цель данного исследования - провести комплексную оценку эффективности различных модификаций инвестиционных стратегий, предполагающих использование высокодивидендных акций, на мировых рынках.
Задачи, выполнение которых необходимо для достижения поставленной цели:
) Определить модификации высокодивидендных стратегий, которых потенциально позволят получить более высокую прибыль.
) Осуществить выбор рынков, на которых будет тестироваться работоспособность таких модификаций.
) Определить временной период, в котором будет проведена проверка работоспособности стратегий.
) Оценить эффективность высокодивидендных стратегий на выбранных рынках за выбранный период времени, рассчитав доходность и показатели соотношения риска/доходности.
) Оценить влияние параметров модификаций на
доходность стратегий и на показатели соотношения риска/доходности.
Первая высокодивидендная стратегия, которая была описана в работах это стратегия «Dogs of the Dow». Данная стратегия предполагает ежегодное инвестирование в 10 акций, которые входят в индекс Dow Jones Industrial Average, эмитенты которых выплатили за последний год наибольший дивиденд по отношению к рыночной цене, причем такое инвестирование должно происходить в конце каждого года, желательно в последних числах декабря.
Эта стратегию впервые предложил [John Slatter] в 1988 году, рассказав о ней в своей работе «Study of Industrial Averages Finds Stocks with High Dividends Are Big Winners». Тем не менее, популярна она стала лишь тремя годами позднее, когда [Michael O'Higgins] подробно рассмотрел её в своей работе “Beating The Dow” в 1991 году.
[Michael O'Higgins] исходил из того, что крупнейшие американские компании, акции которых входят в индекс Dow Jones Industrial Average, при этом выплачивающие высокие дивиденды, будут опережать в цене другие компании на протяжении следующего года. В обоснование этого тезиса им были выдвинуты следующие утверждения.
Во-первых, по мнению автора, так называемые «голубые фишки» - наиболее крупные компании страны не склонны сильно варьировать размер дивидендных выплат год от года, так как стабильность выплачиваемого дивиденда является показателем стабильности самой компании и, соответственно, залогом доверия к ней со стороны инвесторов.
Во-вторых, очевидно, что менеджмент компании получает наиболее полную информацию о состоянии дел в ней, что нельзя сказать о других участниках рынка, даже если рассматривать наиболее квалифицированных инвесторов.
Исходя из предыдущих утверждений можно сделать вывод, что выплата компанией высоких дивидендов по эмитированным акциям означает, что компания прогрессирует, руководство не ожидает каких-либо спадов или проблем, так как иначе бы ей пришлось снижать дивидендные выплаты в будущем, ухудшая собственный имидж.
В-третьих, [Michael B. O'Higgins] предположил, что, учитывая первое утверждение, размер дивидендной доходности является индикатором положения компании в рамках ее бизнес-цикла, так как размер дивиденда относительно стабилен, а вот стоимость акций сильно варьируется в зависимости от большого количества факторов.
Это означает, что если показатели дивидендной доходности компании достаточно высоки, то компания находится на дне своего бизнес-цикла, и можно рассчитывать на рост стоимости ее акций в будущем.
Таким образом, можно сделать вывод, что размер дивидендной доходности акций компании является опережающим индикатором стоимости ее акций, что может быть использовано для получения повышенной доходности от ее инвестирования.
Тем не менее, сам автор обратил внимание на несколько условий, при которых данные предпосылки работать не будут.
Во-первых, это ситуация, при которой руководство компании и определяет размер дивиденда не в соответствии со своими убеждениями, учитывая текущие внешние и внутренние факторы, влияющие на компанию, а в соответствии с указаниями сверху. Такая ситуация нередко встречается в компаниях, большая доля которых принадлежит государству. В этих случаях размер дивиденда будет отражать не текущую ситуацию в компании, а желания крупнейших акционеров.
Аналогичная ситуация возникает в случаях, если руководству приходится руководствоваться долгосрочными программами развития или бизнес-планами. Такими документами может быть заранее предусмотрен размер дивидендных выплат на годы вперед, и, очевидно, размер дивидендных выплат никак не будет отражать положение компании на данный момент.
Также автор обратил внимание, что стратегия будет работать хуже или вообще не работать при использовании в портфеле большого количества компаний, у которых не прослеживаются цикличные колебания стоимости акций на протяжении достаточно длительного промежутка времени. В этом случае высокий размер дивидендной доходности не будет сигнализировать о дне бизнес-цикла компании. Причем для достижения наибольшей эффективности желательно не только наличие таких цикличных движений цены, но и их слабая связь с общими движениями рынка.
Последним случаем неработоспособности стратегии, по мнению автора, является ситуация, при которой компания, напротив, испытывает трудности, при этом выплачивает высокий дивиденд. Менеджмент может делать это для того, чтобы поддержать интерес к компании, стимулировать внимание инвесторов к себе. Тем не менее, это будет являться скорее негативным, чем позитивным фактором.
Пытаясь избежать вышеперечисленных проблем, автор предлагает использовать свою стратегию именно на американском рынке, а именно инвестировать в компании, акции которых входят в индекс Dow Jones Industrial Average. Эти акции, во-первых, крайне стабильны, то есть могут преодолеть любые трудности, и, следовательно, их покупка возможна и на дне бизнес-цикла, не опасаясь, что в будущем они упадут еще сильнее. Кроме того, такие компании зачастую достаточно цикличны, что благотворно влияет на эффективность использования стратегии.
Предложенное автором обоснование эффективности стратегии было доказано и на практике. Проведенные расчеты показали, что в период с 1957 по 2003 год доходность классической стратегии «Dogs of the Dow» опережала рынок, а именно индекс Dow Jones Industrial Average, ежегодно в среднем более чем на 3%. Средняя доходность индекса за этот период времени составляла около 11%, средняя доходность стратегии «Dogs of the Dow» составила 14,3% в год. В некоторые периоды превышение доходности стратегии над доходностью индекса было еще более существенным. К примеру, с 1973 по 1996 год средняя доходность «Dogs of the Dow» составила более 20,3% при средней доходности индекса в 15,8%.
Популярность стратегии объясняется не только ее доходностью, но и простотой использования. Для того, чтобы определить компании, в которые лучше инвестировать в следующем году, не нужно обладать какими-то специальными знаниями. Определить дивидендную доходность акций в индексе и выбрать из индекса бумаги с наибольшей доходностью может любой инвестор, даже если он не является профессионалом.
Так как изначально стратегия «Dogs of the Dow» предполагала инвестирование исключительно на американском рынке, а также по причине того, что наибольшее число работ касается эффективности стратегии именно при работе с акциями американских компаний, литература, касающаяся американского рынка вынесена в отдельную часть обзора.
Начать следует с работы наиболее известного из авторов стратегии. [Michael O’Higgins], как уже упоминалось выше, популяризировал идею инвестирования в высокодивидендные стратегии в своей работе “Beating The Dow”, (Michael O’Higgins,1991), несмотря на то, что впервые эта идея была предложена другим автором в работе «Study of Industrial Averages Finds Stocks with High Dividends Are Big Winners», (J.Slatter, 1988).
Книга “Beating The Dow” состоит из нескольких частей. В первой части автор поясняет, по какой причине для инвестирования он рекомендует выбирать именно акции, а не другие активы вроде недвижимости или золота. Акции, по мнению автора, наиболее подходят для долгосрочного инвестирования, так как оно не будет требовать какого-либо регулярного вмешательства или регулярного пересмотра методики инвестирования. Кроме того, автор считает, что долгосрочное инвестирование в акции является более стабильным.
Далее, автор приводит аргументы в пользу своей точки зрения, касающейся того, что предлагаемая им стратегия «Dogs of the Dow» не является одним из типов инвестирования, который был бы известен до этого. В частности, он сравнивает свою стратегию с такими методами как growth investment и value investment, показывая, что в книге описывается метод, отличающийся от них.
После этого Michael O’Higgins рассказывает, для какой цели создается новая стратегия. Иными словами, он объясняет, какой же показатель будет наиболее правильным в качестве показателя эффективности стратегии. Таким показателем для него является разница между доходностью стратегии и доходностью индекса. Соответственно, целью является наибольшей разницы.
В качестве дополнительной цели автор ставит задачу опережать не только индекс, но и доходность работающих паевых инвестиционных фондов. В данном случае речь идет только о консервативных фондах, работающих длительное время, так как характер их инвестирования и характер инвестирования с использованием стратегии «Dogs of the Dow» является схожим.
Первая часть книги завершается историей и характеристикой самого индекса Dow Jones Industrial Average. Автор приводит подробную методику формирования и расчета индекса, объясняет структуру компонентов индекса и то, каким образом эти компоненты взвешиваются. Автор также приводит компании, которые наиболее длительный период входили в индекс, приводит отчетности этих компаний и дает их краткую оценку.
Во второй части своей книги [Michael O’Higgins] подробно описывает стратегию, которая им предлагается. Автор объясняет, что «твердый», стабильный дивиденд является важной характеристикой для инвесторов, причем не только для уже владеющих компанией, но и для потенциальных. Дивидендная стратегия компании, по мнению автора, стала частью инвестиционной культуры, которую нельзя не учитывать.
При этом, даже компании, акции которых входят в Dow Jones Industrial Average не всегда заботятся о своей дивидендной привлекательности, в полной мере не осознавая её важность, продолжая платить невысокие дивиденды. Автор проводит критику такой политики, объясняя крайнюю важность высоких дивидендов для привлечения новых инвесторов.
Далее, [Michael O’Higgins] рассказывает, каким образом он пришел к работе с высокодивидендными стратегиями. Автор говорит, что стратегия создавалась им с использованием исторических данных в период времени с 1973 по 1991 год. Впоследствии этот факт стал причиной большого количества критики в адрес работы, так как, по мнению оппонентов, данный промежуток времени является слишком коротким для вывода об эффективности стратегии. Тем не менее, в той или иной степень другие авторы подтверждали эффективность стратегии и для других периодов времени.
Интересно, что автор не дает названия своей стратегии, ограничиваясь характеристикой «высокодивидендная». Название «Dogs of the Dow» возникло несколько позднее, его первоисточник однозначно не определен. В русскоязычных источниках можно встретить дословный перевод этого названия - «Собаки Доу».
В своей книге Michael O’Higgins предусматривает два варианта инвестирования. Первый, названный им консервативным, предусматривает покупку десяти бумаг из индекса с наибольшей дивидендной доходностью за отчетный период в конце декабря каждого года. Покупка акций предполагается при этом в равных долях. Продажа акций осуществляет ровно через год - в конце декабря следующего года. Именно такая стратегия и получила название «Dogs of the Dow».
Менее консервативным вариантом стратегии является формирование портфеля из пяти акций с самой высокой дивидендной доходностью, приобретенных в равных долях. Автор показывает, что данная стратегия может показывать более высокий доход, чем предыдущая, но показатели риска этой стратегии выше. Этот факт объясняется некоторым снижением диверсификации портфеля, что логично ведет к повышению волатильности доходности.
В последней части автор анализирует то, каким образом работают иные стратегии, использующие индекс Dow Jones Industrial Average. В частности, автор рассматривает стратегии, основанные на стоимостных и моментум-эффектах. Michael O’Higgins описывает преимущества своей стратегии по сравнению с другими стратегиями, в том числе путем сравнения их доходностей в период с 1973 по 1991 год.
Как уже упоминалось, стратегия популярна не только на практике, но и в исследовательских работах. Одним из примеров таких работ может служить “Does The Dogs Of The Dow Strategy Really Outperform The Market?”, (Arie Goren, 2013).