Аннотация
Предметом исследования является экономическая природа государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации и их виды, выделяемые по критериям, значимым для использования указанных ценных бумаг в целях финансирования инфраструктурных проектов. Актуальность темы исследования обусловлена возрастающим интересом в России и других странах мира к вопросам создания и развития инфраструктуры как драйвера экономического роста и источника повышения благосостояния населения страны. Государственные ценные бумаги субъектов Российской Федерации являются одним из финансовых инструментов, который может быть использован для обеспечения финансирования инфраструктурных проектов с учетом их капиталоемкости, длительных сроков реализации и, как правило, невозможности получения экономических эффектов от их реализации в краткосрочной перспективе. Целью исследования стало обобщение и расширение теоретических представлений о данном виде ценных бумаг с точки зрения возможности их использования для указанных целей. В процессе исследования применялись методы системного, структурного и сравнительного анализа, классификации и группировки, а также статистические методы при определении видов государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации. Путем обобщения и дополнения существующих теоретических и практических подходов к определению понятия и экономической природы государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации автором выделены их специфические признаки, позволившие сформулировать комплексное определение указанного финансового инструмента. Предложены уточнения и дополнения классификации государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации по критериям их целевого назначения, источника погашения основного долга и номинального объема выпуска, в том числе с учетом практики их использования. Полученные результаты позволили расширить теоретическую базу в области использования государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации в качестве инструмента финансирования инфраструктурных проектов и будут содействовать проведению дальнейших научных исследований по данной тематике. Ключевые слова: инфраструктура, региональная инфраструктура, инфраструктурный проект, субфедеральные облигации, государственные ценные бумаги, инвестиции, государственные заимствования, государственный долг, региональный бюджет, финансовый инструмент
государственные ценные бумаги
Abstract
The subject of the study is the economic nature of government securities of the constituent entities of the Russian Federation and their types allocated by criteria that are significant for the use of the securities in order to finance infrastructure projects. The relevance of the research is due to the growing interest in Russia and other countries of the world in the creation and development of infrastructure as a driver of economic growth and a source of improving the welfare of the population of a country. Government securities of the constituent entities of the Russian Federation are one of the financial instruments that can be used to provide financing for infrastructure projects, taking into account their capital intensity, long terms of implementation and, as a rule, the impossibility of obtaining economic effects from their implementation in the short term. The purpose of the study was to generalize and expand theoretical views on this type of securities in terms of the possibility of its use for these purposes. During the research methods of system, structural and comparative analysis, classification and grouping, as well as statistical methods in determining the types of government securities of the constituent entities of the Russian Federation, were applied. By summarizing and supplementing the existing theoretical and practical approaches to the definition of the concept and economic nature of government securities of the constituent entities of the Russian Federation, the author singled out their specific features, which made it possible to formulate a comprehensive definition of this financial instrument. The author proposed refinements and additions to the classification of government securities of the constituent entities of the Russian Federation according to the criteria for their intended use, the source of repayment of the principal debt and the nominal volume of the issue, including taking into account the practice of their use. The obtained results allowed to expand the theoretical base in the use of government securities of the constituent entities of the Russian Federation as a tool for financing infrastructure projects and will facilitate further research on the theme.
Keywords:
government borrowings, investments, government securities, sub-federal bonds, infrastructure project, regional infrastructure, infrastructure, public debt, regional budget, financial instrument
Введение
Вопросы сущности и классификации государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации (далее также - субфедеральные облигации), а также региональных и муниципальных облигаций в зарубежных странах были предметом исследования в работах Щербакова А. А., Алиева О. И., Пышнограя А. П., Фабоцци Ф. Д., Беломытцевой О. С., Якуниной А. В., Семерниной Ю. В., Стовбыра Т. В., Бушуева А. М., Бондаря Т., Васильева А. В., Гавриленко Т. Ю. и др. При этом комплексные исследования, посвященные вопросам использования субфедеральных облигаций в качестве инструмента финансирования создания и развития инфраструктуры, не проводились, а следовательно, вопрос о возможности и эффективности их использования для указанных целей недостаточно изучен. Безусловно, выявление экономической природы субфедеральных облигаций неразрывно связано с анализом содержания таких экономических категорий, как бюджетный дефицит, государственный долг, государственные заимствования, государственные ценные бумаги. Однако мы не будем подробно останавливаться на указанных вопросах, сузив рамки проводимого исследования выявлением сущности собственно субфедеральных облигаций и предлагаемых классификаций данных ценных бумаг по критериям, позволяющим дать их оценку как инструмента финансирования инфраструктурных проектов.
Экономическая сущность субфедеральных облигаций
Формально закрепленное в Федеральном законе от 29 июля 1998 г. № 136-ФЗ «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг» (далее - Федеральный закон № 136-ФЗ) определение государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации как «ценных бумаг, выпущенных от имени субъекта Российской Федерации» базируется на одном единственном признаке субфедеральных облигаций - особого рода эмитенте. Аналогичный подход к определению субфедеральных облигаций содержится в работе Беломытцевой О. В. [1]Однако такое определение не содержит указания на иные специфические признаки субфедеральных облигаций, через которые и проявляется их экономическая сущность.
По мнению Пахомова С. Б., экономическое содержание государственных ценных бумаг состоит в том, что «они выражают отношения между эмитентом - органом исполнительной власти (правительством и администрацией) субъекта государства - и инвесторами - владельцами облигаций по поводу передачи в пользование инвестором эмитенту денежных средств на определенный срок за вознаграждение». При этом исследователь выделяет следующие характерные черты долговых ценных бумаг государства:
1. «Преимущественно бюджетное обеспечение финансовых обязательств».
2. Целевая установка - покрытие дефицита бюджета или финансирование региональных инвестиционных проектов или программ. Здесь необходимо иметь в виду, что целевое назначение облигаций было сформулировано вероятно на основании законодательной базы, действовавшей до 1 января 2000 г. и предусматривавшей возможность направления денежных средств от размещения субфедеральных облигаций на финансирование региональных программ развития.
3. Способы погашения - в денежной и неденежной форме. [2, с. 21-22]
Щербаков А. А., Ермакова Е. А. отмечают, что характеристики субфедеральных облигаций позволяют говорить о них, как об инструменте, использование которого при осуществлении заимствований предпочтительно по сравнению с получением кредитов коммерческих банков в случае, если их эмиссия обусловлена необходимостью реализации крупных инвестиционных проектов. Исследователи считают, что социально-экономическая сущность субфедерального займа проявляется в следующем:
1. «Использование займов позволяет осуществлять финансирование инвестиций в региональную экономику, не снижая социальных расходов».
2. Использование субфедеральных займов позволяет не только в короткие сроки обеспечивать финансирование инфраструктурных проектов, но и равномерно распределить расходы между всеми поколениями, пользующимися созданными объектами инфраструктуры в течение десятилетий.
3. Осуществление капиталовложений за счет средств, полученных от размещения субфедеральных займов, в перспективе позволяет увеличить социальные расходы регионального бюджета в связи с увеличением налогооблагаемой базы. [3, с. 130-131]
При этом Щербаков А. А. обоснованно предлагает обособленно рассматривать сегменты рынка ценных бумаг - субфедеральных и муниципальных облигаций. Под субфедеральными облигациями он понимает «облигации субъектов Российской Федерации, эмитентами которых выступают высшие исполнительные органы государственной власти или финансовые органы субъектов Российской Федерации (при наличии у них таких полномочий) ; денежные средства от размещения которых вне зависимости от целей и параметров выпуска облигаций поступают в соответствующие бюджеты». [4, с. 61]
Фабоцци Ф. Дж., являющийся одним из наиболее видных исследователей муниципального сектора облигаций в США, определяет облигацию как «долговой инструмент, обязывающий эмитента (называемого также должником или заемщиком) в течение установленного промежутка времени выплатить кредитору/инвестору взятую взаймы сумму плюс процент». При этом муниципальные ценные бумаги эмитируются правительствами штатов, местными органами власти и правительственными организациями, входящими во властные структуры данного района. Также указывается основное назначение муниципального сектора облигаций - «привлечение денежных средств в бюджет правительств штатов и местных органов власти». [5] Таким образом, муниципальные облигации рассматриваются как долговой инструмент, используемый правительствами штатов и местными органами власти. Акцент на особые цели использования средств, полученных от размещения муниципальных облигаций, в отличие от российских ученых, Фабоцци Ф. Дж. не делает, хотя фактически именно для финансирования инфраструктурных проектов конструируется большинство выпусков муниципальных облигаций в США.
Для России выпуск государственных ценных бумаг допустим исключительно в форме облигаций или иных видов эмиссионных ценных бумаг, удостоверяющих право их владельца на получение от эмитента указанных ценных бумаг денежных средств или в зависимости от условий эмиссии этих ценных бумаг иного имущества, установленных процентов от номинальной стоимости либо иных имущественных прав в сроки, предусмотренные условиями эмиссии (статья 3 Федерального закона № 136-ФЗ). С учетом специфики правового статуса публично-правовых образований из четырех видов эмиссионных ценных бумаг, прямо поименованных в качестве таковых в Федеральном законе от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (акция, облигация, опцион эмитента, российская депозитарная расписка), только облигация отвечает требованиям, предъявляемым Федеральным законом № 136-ФЗ к государственным ценным бумагам.
Целями эмиссии субфедеральных облигаций согласно Бюджетному кодексу Российской Федерации являются финансирование дефицитов региональных бюджетов и погашение долговых обязательств субъектов Российской Федерации. Однако, как будет более подробно описано ниже, одним из основных критериев классификации субфедеральных облигаций является целевое назначение привлекаемых путем их эмиссии денежных средств. При этом предлагаемые исследователями цели использования таких средств гораздо более конкретны, чем они предусмотрены в российской законодательстве.
Сущность государственных ценных бумаг часто раскрывается исследователями либо как вид гражданско-правового договора, либо как долговой инструмент. В частности, Матвеев Г. А. подчеркивая гражданско-правовой характер взаимоотношений между эмитентом и инвесторами, приобретающими государственные ценные бумаги, рассматривает их как публичные ценные бумаги (инскрипции). [6] Второй подход к пониманию сущности государственных ценных бумаг как формы существования государственного внутреннего долга можно встретить в работах Ротко С. В. [7].
Раскрытие экономической сущности субфедеральных облигаций на основе какого-то одного из указанных подходов без учета полного набора их специфических признаков представляется не вполне обоснованным, в связи с чем предлагается в определении понятия «государственные ценные бумаги субъекта Российской Федерации» отразить следующие их признаки:
1. Эмиссия осуществляется от имени субъектов Российской Федерации исполнительными органами государственной власти.
2. Законодательное закрепление целей эмиссии субфедеральных облигаций (финансирование дефицитов региональных бюджетов и погашение долговых обязательств), при этом их экономическая природа предполагает направление привлеченных денежных средств преимущественно на финансирование инвестиционных расходов, включая инфраструктурные проекты.
3. Выпуск в форме облигаций или иных эмиссионных ценных бумаг.
4. Являются финансовым инструментом, обязательства по которому входят в состав государственного долга субъекта Российской Федерации.
5. Процедура эмиссии субфедеральных облигаций регламентируется нормативными правовыми актами, относящимся к различным отраслям права (гражданское и финансовое), и связана с необходимостью соблюдения эмитентом ряда дополнительных ограничений.
С учетом изложенного, государственные ценные бумаги субъектов Российской Федерации могут быть определены как облигации, выпущенные исполнительными органами государственной власти субъектов Российской Федерации от имени субъектов Российской Федерации в особом порядке, установленном нормативными правовыми актами, в целях финансирования дефицитов региональных бюджетов, преимущественно в части финансирования инвестиционных расходов, и погашения долговых обязательств субъектов Российской Федерации, путем приобретения которых заключается договор государственного займа и обязательства по которым включаются в состав государственного долга субъекта Российской Федерации.