Правительство Российской Федерации
федеральное государственное автономное образовательное учреждение
высшего образования
«Национальный исследовательский университет
«Высшая школа экономики»»
Факультет экономических наук
«Детерминанты эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли»
МАГИСТЕРСКАЯ ДИССЕРТАЦИЯ
по направлению подготовки Финансы и кредит
образовательная программа «Корпоративные финансы»
Горюшин Артём Александрович
Москва 2020
Введение
Актуальность исследования. Современные компании в мире функционируют в условиях быстро меняющейся внешней среды, поэтому процесс реорганизации является одним из базовых инструментов решения задачи адаптации компаний к новым условиям. В последнее время количество сделок слияния и поглощения в нефтегазовой отрасли стремительно растет, т.е. можно сказать о том, что рынок данных сделок динамично развивается. Согласно статистике Deloitte, в 2019 году объем сделок составил 382 млрд. долл., в то время как в 2018 году это значение составляло только 265 млрд. долл.
Принимая во внимание значимость современных процессов слияний и поглощений компаний и тот факт, что от правильной оценки эффективности сделок зависит благосостояние не только акционеров компаний-участниц, но и других заинтересованных лиц, данная тема представляется весьма актуальной. Несмотря на то, что количество сделок M&A из года в год растет и они по-прежнему популярны, для некоторых отраслей существует проблема низкой эффективности сделок. Одной из таких отраслей является нефтегазовая промышленность. Многие сделки M&A в нефтегазовой отрасли не окупают вложенных в них средств, а также многие объединившиеся компании теряют свою конкурентоспособность на нефтегазовом рынке. При этом компании нефтегазовой отрасли испытывают внешний шок, связанный с нестабильностью мировых цен на нефть, что может оказывать существенное влияние на эффективность сделок слияний и поглощений. Поэтому проблема анализа эффективности сделок M&A в нефтегазовой отрасли является перспективной и актуальной.
При написании работы использовались труды отечественных и зарубежных исследователей. Теоретические основы слияний и поглощений подробно описаны в работах Боталовой В. (2013), Гарифуллина Ф. (2019), Решетько Н. (2015).
Некоторые исследователи уже предпринимали попытки систематизировать и изучить факторы, влияющие на эффективность сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли. В частности, данные вопросы освящены в работах Hsu K. (2017), Wright M. (2017), Zhu Z. (2017), Ng, A. (2013) и Donker, H. (2013). В то же время в научной литературе недостаточно глубоко изучены вопросы оценки детерминант эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли на современном этапе развития (Sabet, 2016).
В частности, актуальным является вопрос влияния мировых цен на нефть на эффективность сделок слияний и поглощений. Хотя ряд исследований по данной тематике уже был проведен (Hsu, 2017), достаточно актуальной является задача по проведению нового эмпирического исследования на основе актуальных данных для оценки значимости детерминант, связанных со специфическими особенностями нефтегазовой промышленности, включая обеспеченность запасами нефти и газа, динамику мировых цен на нефть и др..
Целью исследования является выявление детерминант эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли на современном этапе.
Задачами исследования являются:
провести обзор результатов исследований эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли;
провести обзор результатов исследований факторов, влияющих на эффективность сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли;
проанализировать тенденции рынка сделок слияния и поглощения в нефтегазовой отрасли;
оценить эффективность сделок слияния и поглощения в нефтегазовой отрасли путем анализа реакции фондового рынка в мире в 2010-2019 гг.;
выявить факторы, оказывающие влияние на эффективность сделок слияния и поглощения в нефтегазовой отрасли в мире в 2010-2019 гг.
Объектом исследования являются сделки слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли в мире.
Предметом исследования являются детерминанты эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли.
Новизна исследования состоит в следующих положениях:
Было оценено влияния мировых цен на нефть на эффективность сделок слияния и поглощения на данных, охватывающих период с 2010-2019 гг., совместно для развитых и развивающихся стран. Предыдущие исследования проводили анализ только в рамках узкого географического сегмента;
Было изучено влияние трансграничного характера сделок на эффективность сделок слияния и поглощения на данных, охватывающих посткризисный период мировой экономики. Предыдущие исследования изучали данный фактор в рамках периода до 2009 года;
Было выявлено значимое влияние запасов нефти и газа компаний-покупателя на эффективность сделок слияния и поглощения на данных, охватывающих период с 2016-2019 гг., для развитых и развивающихся стран. Предыдущие исследования проводили анализ только в рамках национальных экономик.
Практическая значимость исследования определяется тем, что на основе результатов исследования станет возможным выявить значимые факторы, которые повышают эффективность сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли. Данные результаты могут быть использованы регулирующими органами при формировании своей политики регулирования деятельности компаний нефтегазовой отрасли путем анализа реакции рынка на объявление о сделке. Результаты исследования характеризуют особенности реакции фондового рынка на совершение сделки по слиянию и поглощения в нефтегазовой отрасли. Кроме того, результаты исследования могут использоваться нефтегазовыми компаниями. С помощью этого анализа компании могут выбирать наиболее привлекательные направления инвестирования.
Структура работы определена целью и задачами исследования и состоит из трех глав, введения, заключение и списка литературы. В первой главе проводится обзор литературы, посвященной анализу эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли. В первой главе также проводится анализ рынка сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли на современном этапе. Во второй главе составлены гипотезы исследования и рассмотрена модель исследования. В третьей главе производится эмпирический анализ детерминант эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли.
Глава 1. Сделки слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли: теоретические подходы к анализу эффективности сделок и тенденции на рынке слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли
1.1 Обзор результатов исследований эффективности сделок слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли
Определение сделок слияния и поглощения
Сделки слияния и поглощения (англ. Mergers and Acquisition - M&A) являются одним из наиболее важных показателей развития нефтегазовой отрасли. С помощью сделок M&A компании производят изменение организации внутренних составляющих компаний, объединяя ресурсы для совместных действий. Таким образом, происходит объединение ресурсов компаний в рамках новой общей организационной структуры.
Под слияниями и поглощениями можно понимать инвестиционный процесс, выражающийся в объединении двух или более организаций посредством механизмов приобретения корпоративного контроля, реструктуризации, реорганизации в формах приобретения акций, активов или полной интеграции (Овчинникова, 2019). При этом целью совершения сделки слияния и поглощения обычно является получение дополнительных конкурентных преимуществ за счет объединения ресурсов.
В сделках слияния и поглощения можно выделить компанию-цель, которую приобретают в рамках сделки, и компанию-покупателя (Боталова, 2013). На практике передача прав собственности реализуется через передачу необходимого числа акций или выплаты денежных средств.
Далее, мы рассмотрим особенности оценки эффективности сделок M&A в нефтегазовой отрасли, а также мотивы, которые наиболее распространены в данной отрасли при организации сделок M&A.
Спецификой нефтегазовой отрасли является то, что в данной отрасли понятие M&A сделки понимается в более широком смысле, чем обычный подход, представленный ранее. Так, Hsu (2017) отмечает, что в нефтегазовой отрасли под сделкой M&A понимается любое крупное приобретение активов и запасов компании, не обязательно подразумевающее приобретение всего предприятия. При этом часто объектом сделки является собственность на землю, в которой, по различным оценкам, находятся доказанные запасы нефти или газа. Данная земля уже могла быть освоена производственными предприятиями, но это не обязательное условие.
В случае, если земля уже была использована другими нефтедобывающими или газодобывающими предприятиями, то компаниям все равно может быть интересно приобретение данной земли, особенно в случае, если компании имеют новые технологии для повторного бурения и извлечения ранее недоступных запасов. Данные особенности сделок M&A в нефтегазовой отрасли могут оказывать существенное влияние на факторы, которые определяют эффективность этих сделок, а также на мотивы, которыми руководствуются компании при осуществлении сделок.
Мотивы сделок слияния и поглощения в нефтегазовой отрасли
Существуют различные теоретические подходы, которые объясняют мотивацию компаний осуществлять M&A сделки в нефтегазовой отрасли. Наиболее распространенным подходом является достижение эффекта синергии как главной цели сделки M&A. Так, Ng (2013) отмечает, что компании могут достичь эффекта синергии, когда использование суммы ресурсов компаний позволяет получить результат, превосходящий эту сумму. Эффект синергии во многом связан с экономией от масштаба. Например, нефтедобывающая компания, управляющая большим числом месторождений, может снизить относительные издержки на добычу единицы нефти за счет того, что управляет процессами из одного офиса, работает с небольшим числом поставщиков, может более эффективно применять технологии и инвестировать в новые проекты.
Другой подход к пониманию мотивов сделок слияния и поглощения в нефтегазовой отрасли предлагают представители неоклассической теории M&A. Так, Yaghoubi (2016) использует фундаментальные шоки для объяснения мотивации компаний совершать сделки M&A. Появление в экономике шоков (например, резкое снижение цены на нефть) может стать причиной того, что компании будут перераспределять свои активы с помощью сделок M&A. Эти сделки позволяют компаниям минимизировать возможные риски, связанные с рыночными изменениями, адаптироваться к шокам и повысить конкурентные позиции на рынке.
Исследователи Ng и Donker, проводя анализ сделок M&A в нефтегазовой отрасли Канады, пришли к выводу, что на активность по данным сделкам также оказывают влияние и более специфические факторы (2013). Они пришли к выводу, что нефтегазовые компании приобретают активы для увеличения собственных запасов в долгосрочном аспекте. Запасы нефти и газа рассматриваются компаниями как ценные активы, которые в долгосрочной перспективе имеют более высокую ценность, чем в настоящее время. Одной из причин этого может быть развитие технологий добычи нефти и газа. Данные технологии регулярно обновляются, поэтому доходность месторождения может значительно увеличиться при появлении новой технологии.
Другим фактором, обнаруженным исследователями, является конъюнктура рынка. Исследователи пришли к выводу, что вероятность совершения сделки M&A в нефтегазовой отрасли выше в том случае, когда цены на нефть были высокими. Это связано с тем, что рыночная оценка стоимости активов в такие периоды является более высокой, поэтому для компаний растет привлекательность сделок M&A.
Роль производственного процесса в рамках анализа эффективности сделки слияния и поглощения
Сделка слияния и поглощения является серьезным вызовом для компаний, участвующих в этой сделке. Компании фактически рискуют своими конкурентными позициями, поэтому большую роль играет анализ эффективности сделки слияния и поглощения при организации сделки. С помощью этого анализа компании могут выбирать наиболее привлекательные направления инвестирования. Исследователи используют различные подходы к данному анализу.
Hsu (2017) отмечает, что при анализе эффективности сделки M&A важно учитывать особенности процесса производства в нефтегазовой отрасли. Можно выделить три этапа производственного процесса нефтегазовой компании: разведка, разработка и добыча. На этапе разведки компания осуществляет поиск месторождений с запасами нефти и газа и оценивает, насколько экономически эффективным является извлечение этих запасов. Как уже было отмечено ранее, развитие технологий делает ранее не рентабельные месторождения привлекательными для инвестиций. Одним из примеров новых технологий добычи является технология горизонтального бурения и гидроразрыва пласта, которая позволяет сократить общие расходы на извлечение нефти.
Таким образом, мы можем сделать вывод, что даже компании, которые занимаются только первым этапов производства нефти и газа, являются потенциально привлекательными для сделки M&A, так как оцененные трудноизвлекаемые запасы ресурсов могут быть интересы для крупных нефтегазовых корпораций, владеющих новыми технологиями.