Банки находятся под жестким государственным контролем.
В любом случае государственный контроль всегда связан с определенными несовершенствами, и чрезмерно банковски ориентированная система усиливает их. Рынок корпоративных облигаций, менее подверженный прямому государственному регулированию, напротив, способен сгладить эти несовершенства.
К доводам зарубежных исследователей хочется добавить следующие:
На наш взгляд, наличие рынка корпоративных облигаций способствует развитию долгосрочного заемного финансирования. Банки, в силу специфики их деятельности, имеют в основной массе краткосрочные обязательства, поэтому стремятся по возможности выдавать краткосрочные кредиты, чтобы избежать чрезмерного риска5. В результате заемщики не имеют возможности привлечь долгосрочное заемное финансирование, а рынок корпоративных облигаций позволяет решить данную проблему.
Рынок корпоративных облигаций создает общепринятые ориентиры процентных ставок по рискованным ценным бумагам. На них могут ориентироваться кредиторы и заемщики, как при выпуске облигаций, так и при предоставлении кредитов.
В странах, относящихся к банковски ориентированным системам, обычно наблюдается высокая концентрация в банковском секторе, когда 3-5 крупнейших банков контролируют более 80% отрасли. Фактически это означает, что кредитный рынок становится монополизированным. Такая монополия, как можно предположить из общих соображений относительно монополистических рынков, приводит к неоптимальному распределению кредитных ресурсов, и в конечном счете тормозит экономический рост в стране. Это подтверждается и эмпирическими данными6. (Справедливости ради, следует отметить, что, несмотря на то что в целом чрезмерная концентрация в банковской сфере действительно тормозит экономический рост, для некоторых категорий фирм, прежде всего молодых растущих, такая концентрация, напротив, благоприятна.)
Развитие рынка корпоративных облигаций является значимым фактором для развития небанковских финансовых институтов (страховых компаний, пенсионных и особенно паевых инвестиционных фондов).
ФАКТОРЫ, НЕОБХОДИМЫЕ ДЛЯ РАЗВИТИЯ РЫНКА КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Но факт остается фактом: во многих странах корпоративные облигации до последнего времени не получили значительного развития. На наш взгляд, это связано с тем, что для развития рынка корпоративных облигаций необходимо сочетание многих факторов. Иначе рынок корпоративных облигаций не может получить развития, соответственно не могут проявиться и его потенциальные преимущества, а предприятия будут финансироваться исключительно путем банковского кредитования.
Основные факторы, необходимые для развития рынка корпоративных облигаций8:
Наличие крупных компаний - потенциальных эмитентов облигаций.
Государственное регулирование деятельности банков.
Государственное регулирование процесса эмиссии облигаций.
Развитие рынка государственных облигаций.
Развитая инфраструктура финансового рынка (инвестиционные банки, торговые системы, рейтинговые агентства).
Система бухгалтерского учета, адекватно отражающая финансовое состояние компаний.
Кроме того, следует отметить и следующий момент: банки лучше решают вопросы, связанные с мониторингом деятельности заемщика и контролем за ней. Соответственно банки эффективнее решают такие широко известные проявления агентской проблемы, как замещение активов и недоинвестирование9. Если законодательство страны и существующие стандарты корпоративного управления допускают возникновение этих проблем, то финансирование посредством облигационных займов может быть невозможно или нецелесообразно.
ТЕНДЕНЦИИ В РАЗВИТИИ МИРОВЫХ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ
Одной из тенденций, наблюдаемых на мировых финансовых рынках в последнее время, стала так называемая секьюритизация (securitisation), т.е. рост доли рынка ценных бумаг в финансовой системе, и дисинтермедиация (disintermediation), т.е. устранение посредников (прежде всего, банков) из инвестиционного процесса. Секьюритизация в особенности затрагивает рынки долговых обязательств10 там, где наблюдается возрастание доли облигационных займов и снижение доли банковских кредитов в обязательствах корпораций.
Причина возрастания роли рынка ценных бумаг и в особенности рынка облигаций состоит в том, что распространение информационных технологий приводит к значительному снижению трансакционных издержек на финансовых рынках и намного облегчает движение информации. Это сокращает поле деятельности традиционных финансовых институтов (банков), и сами банки в значительной степени меняются, постепенно сближаясь по своей природе с инвестиционными фондами.
Несмотря на то что среди исследователей нет единого мнения о том, насколько значителен процесс секьюритизации, сам факт такой тенденции практически не вызывает сомнений. Например, в США за период с 1970 г. по 1996 г. доля облигаций в долговых обязательствах нефинансовых корпораций возросла, а доля банковских кредитов снизилась. В результате начиная с 1990 г. облигации являются более значительным видом заимствований, чем кредиты12.
Процесс секьюритизации, пусть в несколько меньшей степени, идет и в европейских странах13. Например, общий объем выпуска долгосрочных облигаций эмитентами нефинансового сектора в Еврозоне в 1999 г. составил 132 млрд долл., что в 4 раза превышает показатели 1998 г.14
Таким образом, можно утверждать, что в результате развития информационных технологий, развитие рынков корпоративных облигаций облегчается, а значит, реализуются преимущества, присущие данному финансовому инструменту.
ЧТО ДАСТ КАЗАХСТАНу РЫНОК КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ?
В свете вышесказанного сформулируем основные позитивные аспекты формирования рынка корпоративных облигаций для Казахстана:
На протяжении реформ 90-х годов в Казахстане произошло несколько банковских кризисов, некоторые банки обанкротились, а вкладчики полностью или частично потеряли свои средства. В результате доверие населения к банкам оказалось полностью подорвано. Формирование рынка корпоративных облигаций позволит преодолеть это недоверие и реанимировать инвестиционный процесс. На наш взгляд, именно корпоративный сектор, который в отличие от государства и банков не испортил свою репутацию, может пользоваться наибольшим доверием инвесторов.
Российская банковская система способна опосредовать в основном только краткосрочное движение капитала. Временная структура банковских депозитов и кредитов предприятиям характеризуется следующими чертами15:
В общем объеме рублевых депозитов (314,4 млрд тенге) 84% депозитов (263,8 млрд тенге) приходится на депозиты со сроком до 180 дней. В общем объеме валютных депозитов (282 млрд тенге) на депозиты со сроком менее 180 дней приходится 53% (149,7 млрд тенге), на депозиты со сроком менее 1 года - 73% (206,1 млрд тенге).
В общем объеме банковских кредитов предприятиям (548 млрд тенге) порядка 60% кредитов приходится на кредиты на срок до 1 года.
Рынок корпоративных облигаций, возможно, поможет преодолеть данную проблему. Действительно, на российском рынке корпоративных облигаций наблюдается тенденция к удлинению сроков заимствований: большая часть облигаций, размещенных во второй половине 2000 г., имеет срок до погашения 1 год и более16.
Значительная часть всех вкладов населения (почти 80%) сосредоточена в Сбербанке, который фактически находится в собственности государства. Это может привести к злоупотреблениям средствами вкладчиков в интересах государства (например, чрезмерное вложение в ГКО, кредитование экономически невыгодных, но <стратегически важных> проектов и т.д.).
Рынок корпоративных облигаций может дать конечным инвесторам альтернативный вариант вложения средств и уменьшить монополию Сбербанка.
Этот сегмент финансового рынка даст удобный финансовый инструмент для небанковских финансовых институтов (страховых компаний, пенсионных и инвестиционных фондов), развитие которых в Казахстане идет достаточно быстро, однако упирается в отсутствие надежных финансовых инструментов.
Преимущества облигаций как инструмента заимствования
Снижение стоимости и увеличения срока последующих публичных заимствований
Стоимость заимствования при размещении внутренних и внешних облигационных займов, вексельных программ, а также кредитных нот напрямую зависит не только от параметров конкретного инструмента, но и от репутации эмитента, его кредитной истории на фондовом рынке. При надлежащем обслуживании и погашении облигаций, стоимость последующих заимствований может значительно снизиться, а срок - увеличиться.
Позволяют заемщику самостоятельно управлять структурой долга
Эмитент может самостоятельно установить порядок определения цены размещения облигаций и процентных ставок купонов, а также сроки, стоимость и порядок осуществления оферты (досрочного выкупа облигаций с возможностью их последующего обращения) и/или погашения облигаций и т.д.
Укрепление публичного имиджа эмитента на финансовом рынке
Размещение облигаций является публичным событием, которое получает публичный резонанс, в частности, отражается в средствах массовой информации, что способствует повышению инвестиционной привлекательности эмитента в глазах инвесторов.
Снижение стоимости кредитования
Эмитент, выпустивший и добросовестно обслуживающий облигации, имеет более высокий рейтинг в глазах кредитных организаций и может рассчитывать на снижение стоимости привлечения кредитов.
Независимость от отдельно взятого кредитора
Владельцы облигаций не вправе оказывать давление на эмитента и требовать изменения ставки за пользование привлеченными средствами, досрочного исполнения обязательств, увеличения размера обеспечения, а также изменения других параметров, отраженных в эмиссионных документах (даже в случае ухудшения финансового положения эмитента), в отличие от кредита, где банк-кредитор может воздействовать на предприятие с целью переведения расчетного обслуживания в банк, обеспечения кредита ликвидным залогом по заниженной цене, запрещения получения кредита в другом банке и т.д.
Привлечение широкого круга инвесторов
Публичное размещении облигаций на организованном рынке ценных бумаг позволяет привлекать широкий круг инвесторов, что, в свою очередь, обеспечивает ликвидность ценных бумаг эмитента.
Отсутствие залогового обеспечения
Выпуск облигаций, в отличие от кредита, не требует залога в обязательном порядке: Эмитент может выпускать облигации без обеспечения в размере, не превышающем размера собственного уставного капитала, - в случае же его недостаточности эмитент может осуществить выпуск облигаций под обеспечение в виде поручительства третьего лица (лиц), а также банковскую, государственную или муниципальную гарантию (при этом жестких требований к поручителям законодательством не установлено).
Увеличение сроков заимствования
Облигационный заем позволяет привлекать средства на срок 3-5 и более лет, что невозможно при кредитовании.
Отсутствие строгой целевой направленности расходования привлеченных средств
Привлеченные посредством облигационного займа средства эмитент может направить на любые собственные нужды, при этом подробного отчета об их использовании не требуется.
Отсутствие риска подделки и хищения облигаций
Облигации могут выпускаться в документарной и бездокументарной формах: в случае, если облигации выпущены в документарной форме, то их сертификаты подлежат обязательному централизованному хранению в депозитарии, в случае же выпуска бездокументарных именных облигаций учет прав на них осуществляется реестродержателем, - обе формы выпуска облигаций полностью исключают риск их хищения или подделки.
орпоративные облигации на фоне других финансовых инструментов.
Сравнительный анализ
3.1. Банковский кредит
Почему корпоративные облигации, а не банковский кредит? Это самый главный вопрос, на который эмитент должен сам себе дать ответ. Здесь нет однозначных толкований, однако мы покажем, что во многих случаях облигации предпочтительнее. Между прочим, на развитых финансовых рынках корпорации оформляют средне- и долгосрочные заимствования в виде облигационных займов примерно в 50-80% случаях (по объему привлекаемых средств).
Зависимость. Всегда есть контролируемая возможность разместить облигационный заем среди большого числа заемщиков, тем самым снизить зависимость от одного кредитора. В случае банковского кредита всегда существует потенциальная опасность переуступки банком долга компании недружественной структуре. Дефицит крупных кредитных учреждений, способных выделить необходимый кредитный лимит для промышленных предприятий, повышает указанный риск и приводит к зависимости от одной кредитной организации.