Экономические механизмы оценки энергоэффективности крупных энергетических компаний как фактор их инвестиционной привлекательности
А.А. Середкин, М.С. Басс, С.Г. Батухтин, Е.А. Малышев
Аннотация
Перед институциональными и частными инвесторами все более остро встает проблема объективной инвестиционной оценки компаний при вложении своих средств. Фундаментальные финансовые показатели компаний не всегда в полной мере отражают их эффективность, в том числе при использовании топливно-энер- горесурсов. Особенно эта проблема актуальна для энергетических компаний, потребляющих значительное количество топлива, где часто сверхнормативные потери топлива заложены в тариф потребителю. Объектом исследования являются различные энергетические компании России, акции которых обращаются на Мосбирже. Предметом исследований явилась инвестиционная привлекательность крупных энергетических компаний с акцентом на их энергоэффективность. Цель исследования состоит в разработке нового способа оценки инвестиционной привлекательности крупных энергетических компаний с учетом их фактической энергоэффективности. Основными исследовательскими задачами был анализ существующих способов оценки финансовой эффективности работы крупных энергетических компаний, а также разработка нового способа оценки инвестиционной привлекательности теплогенерирующих компаний с учетом их фактической энергоэффективности. Для анализа ключевых фундаментальных финансовых показателей выбраны три крупные энергетические компании, расположенные в разных регионах России, использующие различные циклы производства энергии и разные виды топлива. Исследования базируются на фундаментальном финансовом анализе показателей энергетических компаний. Сравнительным анализом рентабельности энергетических компаний, а также средних показателей по отрасли выявлена наиболее неэффективная компания. По данной компании выполнен анализ других финансовых показателей за последние десять отчетных лет. Также выполнен сравнительный анализ удельных расходов топлива на выработку тепловой и электрической энергии в этих компаниях. По итогам полученных результатов предлагается для объективной инвестиционной оценки энергетических компаний корректировать их выручку и рентабельность с учетом показателей фактической энергоэффективности
Ключевые слова: инвестиции, выручка, прибыль, рентабельность, капиталовложения, мультипликатор, акции, энергосбережение, энергоэффективность, эненгетическая компания, теплоснабжение
Abstract
ECONOMIC MECHANISMS FOR EVALUATING THE ENERGY EFFICIENCY OF LARGE ENERGY COMPANIES AS A FACTOR IN THEIR INVESTMENT ATTRACTIVENESS
А. Seredkin,
М. Bass,
S. Batukhtin,
E. Malyshev,
Today, institutional and private investors face the problem of an objective investment assessment of companies when investing their funds. Fundamental financial indicators of companies do not always fully reflect their efficiency, including when using fuel and energy resources. This problem is especially relevant for energy companies that consume a significant amount of fuel and where excess fuel losses are often included in the tariff to the consumer. In this work, the object of the research is various energy companies in Russia, whose shares are traded on the Moscow Exchange. The subject of the research is the investment attractiveness of large energy companies with an emphasis on their energy efficiency. The purpose of the research is to develop a new way to assess the investment attractiveness of large energy companies, taking into account their actual energy efficiency. The main research tasks are to analyze existing methods for assessing the financial efficiency of heat generating companies, as well as to develop a new method for assessing the investment attractiveness of heat generating companies, taking into account their actual energy efficiency. For the analysis of key fundamental financial indicators, three heat generating companies located in different regions of Russia and using different energy production cycles, as well as using different types of fuel have been selected. The methodology and research methods are based on a fundamental financial analysis of the indicators of heat generating companies. A comparative analysis of the profitability of three heat generating companies, as well as the average indicators for the industry, revealed the most inefficient company. For this company, an analysis of other financial indicators for the last ten reporting years has been performed. A comparative analysis of the specific fuel consumption for the generation of heat and electricity in these companies has also been performed. Based on the results of the results obtained, it is proposed for an objective investment assessment of heat generating companies to adjust their revenue and profitability, taking into account the indicators of their actual energy efficiency
Key words: investments, revenue, profit, profitability, capital investments, multiplier, shares, energy saving, energy efficiency, heat generating company, heat supply
Введение. Последовательное и устойчивое развитие теплогенерирующих компаний невозможно без привлечения инвестиций. Инвестиционную привлекательность можно оценить по фундаментальным мультипликаторам компании. Однако в условиях сложившейся в России политики формирования тарифов, особенно на тепловую энергию, данные мультипликаторы не отражают энергоэффективность энергетической компании. Организации, регулирующие и утверждающие тарифы, формально относятся к потерям при производстве энергии, они лишь рекомендуют повысить энергоэффективность, при этом заложенные в тариф сверхнормативные потери утверждаются. Энергетическая компания не мотивирована повышать энергоэффективность, так как потребитель фактически оплачивает все потери или они покрываются государственными бюджетными субсидиями.
В настоящее время активно продвигается энергоэффективность при производстве, транспорте и потреблении энергии, что побуждает теплогенерирующие компании заниматься энергосбережением. Одним из стимулов повышать энергоэффективность крупных энергетических компаний в ближайшем будущем станет пересмотр подходов к системе формирования тарифов. Однако в случае измениения этой системы фундаментальные финансовые мультипликаторы многих энергетических компаний значительно ухудшатся. Низкая энергоэффективность, как правило, свидетельствует о значительном износе основных производственных фондов, а это в свою очередь может приводить к масштабным сбоям и авариям, что также влияет на инвестиционную привлекательность. В этой связи целесообразно оценивать инвестиционную привлекательность компаний с учетом энергоэффективности, так как многие инвесторы вкладывают деньги с долгосрочным горизонтом инвестирования.
Объект исследования - ключевые энергетические компании России, акции которых обращаются на Мосбирже.
Предметом исследований явилась инвестиционная привлекательность энергетических компаний с акцентом на их энергоэффективность.
Цель исследования состоит в разработке нового способа оценки инвестиционной привлекательности энергетических компаний с учетом их фактической энергоэффективности.
Основными исследовательскими задачами являются:
анализ существующих и перспективных способов оценки финансовой и технической эффективности работы энергетических компаний;
разработка нового способа оценки инвестиционной привлекательности энергетических компаний с учетом их фактической энергоэффективности.
Методология и методы исследования. При выполнении исследования с целью разработки нового способа оценки инвестиционной привлекательности энергетических компаний авторы ориентировались на методы фундаментального финансового анализа. Сравнительным анализом рентабельности трех энергетических компаний, а также средних показателей по отрасли выявлена наиболее неэффективная. По данной компании выполнен анализ других финансовых показателей в динамике по годам.
Разработанность темы. В основном в трудах ученых рассматривается только часть проблемы, или энергоэффективность энергетических компаний в связке с экологией [15] и энергобезопасностью [1], или инвестиционная привлекательность [2; 5-7] Малышев Е. А., Забелина И. А., Подойницын Р Г. Прогноз развития энергосистемы забайкальского края в связи с реализацией инвестиционных проектов // Вестник Читинского государственного университета. - 2011. - № 9. - С. 9-15.. Также много работ посвящены общим проблемам в теплоэнергетике Малышев Е. А. Приоритеты инновационного развития энергетики Забайкальского края: монография. - Чита: ЗабГУ, 2012. - 153 с. и анализу энергоэффективности [4; 8; 13]. Тема учета энергоэффективности в инвестиционной оценке напрямую не проработана в трудах ученых.
Результаты исследования. В работе коснёмся наиболее важной для энергетической компании проблемы - инвестиционной привлекательности и влияния на нее энергоэффективности. Особенно данная проблема актуальна для систем, где оборудование ТЭЦ и котельных физически и морально изношено, а его масштабная замена за счет собственных средств в большинстве случаев невозможна из-за недостатка этих средств. Таких систем достаточно много в России. В ряде регионов страны много небольших угольных котельных с достаточно низким КПД, новые ТЭЦ не строятся, а существующие ТЭЦ морально устарели. Существующие методы оценки энергоэффективности такого рода компаний никак не находят отражение в фундаментальных показателях, по которым оценивается инвестиционная привлекательность компаний. Используемые фундаментальные мультипликаторы дают оценку инвестиционной привлекательности компаний из различных отраслей экономики. Данные мультипликаторы можно разделить на четыре группы:
доходные (P/E, P/S, EV/EBITDA, EPS);
балансовые (P/BV);
финансовой устойчивости и платёжеспособности (D/EBITDA);
рентабельности (ROE).
Для анализа ключевых фундаментальных финансовых показателей выбраны три энергетические компании, расположенные в разных регионах России и использующие различные циклы производства энергии и разные виды топлива. На фондовом рынке России обращаются акции энергетических компаний, как крупных, так и достаточно небольших по установленной мощности. инвестиционный энергетический рентабельность
В работе рассмотрим три теплогенерирующих компании - это ПАО «ТГК-1», ПАО «ТГК-2» и ПАО «ТГК-14». Первые две являются достаточно мощными и обслуживают потребителей европейской части России.
Для сравнения взята ПАО «ТГК-14», которая является самой малой по мощности из всех созданных при реформировании теплогенерирующей компанией и обслуживающей потребителей Забайкальского края и Бурятии. Такое сравнение допустимо, так как при сравнении анализируются удельные, а не абсолютные показатели. Отчетность данных компаний публична, что позволяет делать анализ их эффективности. Рассматриваемые компании включают 72 станции, а также множество котельных и тепловых сетей. Суммарная установленная мощность данных компаний составляет 10,05 ГВт по электроэнергии и 26,93 тыс. Гкал/ч по тепловой энергии. По тепловой энергии это около 4 % суммарной установленной тепловой мощности в России [9; 10; 11].
Для объективного сравнения трех компаний выполнен анализ коэффициента рентабельности собственного капитала ROE за пять лет (рис. 1). Данный мультипликатор показывает (в процентном выражении), сколько чистой прибыли за год (обычно ROE рассчитывается по данным годовых отчетов МСФО) способен генерировать собственный капитал. Из диаграммы видно, что ROE, например, ПАО «ТГК-14» на протяжении большей части рассматриваемого периода лежит ниже среднего показателя по отрасли, а также ниже других рассматриваемых теплогенерирующих компаний. В течение последних пяти отчетных лет тренд нисходящий, все больше удаляющийся от целевых показателей по отрасли. Это происходит не смотря на возрастающий тренд по выручке и чистой прибыли при одновременном увеличении капитальных затрат и снижении чистого долга компании (рис. 2) [14]. Далее более подробно рассмотрим причины такого положения в ПАО «ТГК-14». Для этого проанализируем показатели энергоэффективности компании, такие как удельные расходы топлива. Например, для наиболее крупной ТЭЦ ПАО «ТГК-14» данный показатель по тепловой энергии составляет по факту 148,25 кг.у.т/Гкал при целевом значении 141 кг.у.т/Гкал. По всей рассматриваемой ПАО «ТГК-14» удельный расход условного топлива на отпуск тепловой энергии составляет 159,95 кг.у.т/Гкал, что так же выше целевых значений более чем на 13 %. Имеют место высокие для рассматриваемой ТЭЦ удельные расходы топлива на отпуск электроэнергии - 372,68 г.у.т/кВт.ч. Для начальных параметров пара рассматриваемой ТЭЦ целевое значение составляет около 320 г.у.т/кВт.ч., таким образом превышение составляет более 16 %. В ряде работ Малышев Е. А., Забелина И. А., Подойницын Р Г. Прогноз развития энергосистемы забайкальского края в связи с реализацией инвестиционных проектов // Вестник Читинского государственного университета. - 2011. - № 9. - С. 9-15. предлагалось установить предельное значение 240 г.у.т / кВт.ч. в теплофикационном режиме для обеспечения конкурентоспособности ТЭЦ на рынке электроэнергии. По всей рассматриваемой ПАО «ТГК-14» удельный расход условного топлива на отпуск электроэнергии составляет 373,7 г.у.т / кВтч, что также выше целевых значений по начальным параметрам эксплуатируемых ТЭЦ и выше значений по другим теплогенерирующим компаниям (рис. 3).
Рис. 1. Динамика изменения ROE за последние пять лет /
Fig. 1. Dynamics of ROE change over the last 5 years
Рис. 2. Тренды основных финансовых показателей ПАО «ТГК-14» /
Fig. 2. Trends in key financial indicators of «TGK-14»
Рис. 3. Средние значения удельных расходов топлива теплогенерирующих компаний за последние пять лет / Fig. 3. Average values of specific fuel consumption of heat generating companies over the past 5 years
Учитывая достаточно большой процент выработки электроэнергии по наиболее экономичному теплофикационному режиму - 83,04 % по самой мощной ТЭЦ компании и 60,8 % по всем ТЭЦ ПАО «ТГК-14» [9], значения удельного расхода по электроэнергии очень высоки. Таким образом, не смотря на достаточно высокую энергоэффективность по отпуску тепла, в целом энергоэффективность компании будет страдать от относительно высоких удельных расходов топлива на отпуск электроэнергии. Также по тепловой энергии следует учитывать, что большая часть потерь в тепловых сетях приходится на сети, находящиеся в управлении данной компанией (934 км в двухтрубном исчислении) и именно на компанию ложатся потери тепла с утечкой и через изоляцию, а также с затратами теплоносителя. В итоге это повышает конечный удельный расход топлива на отпуск тепла, доведенного до границы балансовой принадлежности потребителя теплоты. Так, в целом по Забайкальскому краю потери в сетях составляют 19,2 %, при пересчете это увеличит удельный расход топлива по рассматриваемой ТЭЦ до 176,7 кг.у.т/Гкал. Более негативная картина по производству тепла наблюдается в системах теплоснабжения, где в качестве источника тепла используются водогрейные котельные. В рассматриваемой теплогенерирующей компании 15,6 % установленной тепловой мощности приходится на водогрейные котельные. По результатам анализа данных тепловых испытаний аналогичных источников в Забайкальском крае, удельный расход топлива на выработку тепла лежит в очень широком диапазоне 119...738 кг.у.т/Гкал на различных режимах нагрузки.
Таким образом наблюдается перерасход топлива при производстве и транспорте энергии, что влияет на ее конечную стоимость. Региональные службы, утверждающие тарифы, рекомендуют привести фактические удельные расходы топлива к целевому значению. Теплогенерирующие компании, в том числе и рассматриваемая компания, не всегда имеют на это финансовые возможности и желание что-либо изменить. В результате утвержденные завышенные удельные расходы топлива на отпуск энергии, а также потери при транспортировке теплоносителя закладываются в тариф потребителю. Потребитель, в свою очередь, не всегда может отказаться от услуг теплоснабжающей компании, так как в большинстве случаев жестко привязан к своей теплогенерирующей компании и не имеет технической возможности по выбору источника теплоснабжения. Таким образом, конечным плательщиком за все перерасходы топлива оказывается потребитель, который в большинстве случаев не в силах на что-либо повлиять. Кроме того, больше половины потребителей ПАО «ТГК-14» не имеют приборов учета тепловой энергии, что, как правило, ведет к переплате за фактически потребленное тепло.