Статья: Модели механизма финансирования проектов государственно-частного партнерства и особенности их функционирования

Рисунок 6. Факторы, влияющие на выбор модели механизма финансирования проектов ГЧП

Со стороны частного партнера значимым фактором также является наличие денежных средств. И здесь действует стандартная логика: частный бизнес для целей своего развития минимизирует риски, поэтому при отсутствии опыта подобных проектов частная сторона привлекает партнеров для организации совместного проекта.

Выбор модели механизма финансирования зависит от совокупности факторов и характеризуется спецификой проекта. Высокий и/ или неприемлемый уровень риска реализации проекта может стать барьером и оттолкнуть стороны от его реализации. В связи с этим актуализируется вопрос: какими элементами необходимо дополнить механизм финансирования для эффективной реализации проектов?

Рисунок 7. Схема финансирования инфраструктурных проектов с применением отложенных налоговых платежей

Новые элементы механизма финансирования проектов ГЧП

Отложенные налоговые платежи. Если частный инвестор не располагает требуемым объемом инвестиций для реализации всего проекта, государство как представитель общественной стороны может становиться соинвестором. Публичная сторона в целях уменьшения нагрузки на проект может дополнить механизм финансирования так называемыми отложенными налоговыми платежами - Tax Increment Financing (TIF). Здесь используется метод софинансирования проекта за счет будущих налоговых платежей, сборов, прочих привилегий, которые создаются путем мультипликации инвестиций проекта. Дискуссионным здесь является вопрос максимально возможной степени участия. Основная позиция состоит в следующем: если проект не может быть реализован без бюджетного финансирования, государству следует ограничивать свое участие разницей текущих и будущих налоговый платежей. При этом денежные средства не должны быть «прямыми» бюджетными расходами, а предоставляться путем размещения государственных ценных бумаг. Предполагается, что государственные ценные бумаги привлекательны для инвесторов, а финансовый анализ будущих платежей является основанием для фиксации лагов и объемов погашения задолженности за счет деятельности инвестора (см. рисунок 7).

Отметим, что схема отложенных налоговых платежей активно применяется в особых экономических зонах с льготными налоговыми режимами для комплексного развития конкретной территории. «Встраивание» проекта ГЧП в границы особой экономической зоны создает дополнительные преимущества для финансирующих проекты организаций. Зачастую данные зоны подразумевают greenfield-площадки, что требует разработки специального инфраструктурного обеспечения для активизации частного капитала, но потенциально способно сформировать синергетический эффект. В отечественной практике особые экономические зоны в форме государственно-частного партнерства являются новым институтом и находятся в процессе создания [Зайкова, 2019. С. 66].

Зарубежный опыт показывает, что использование такого инструмента, как отложенные налоговые платежи, повышает действенность механизма финансирования проектов ГЧП, позволяет точнее оценивать риски, связанные с достижением требуемых финансовых показателей проекта, сохранять сбалансированность бюджета, усиливать мультипликативный социально-экономический эффект, генерируемый проектом (создание новых рабочих мест, повышение качества жизни и т.д.). Введение данного инструмента в практику будет способствовать развитию модели с использованием методов проектного финансирования.

Рисунок 8. Объем российского рынка облигаций на 20.12.2019 (млрд руб.).

Рисунок 9. Частные инвестиции в проекты ГЧП и объем инфраструктурных облигаций

Облигации специализированного назначения. Для реализации масштабных инфраструктурных проектов требуется использование сложных технологий, привлечение большого количества квалифицированного персонала, а самое главное - наличие долгосрочных источников финансирования, так называемых «длинных» денег. Дополнительным способом их привлечения в проекты, способствующим улучшению их «качества», является использование облигаций со специализированным назначением, отличительной чертой которых является привлечение средств в заранее обозначенные типы проектов. Фактически речь идет об использовании инфраструктурных облигаций, практика которых применяется на развитых финансовых рынках. Инфраструктурные облигации являются видом ценных бумаг, эмитируемых проектной компанией (SPV), специально созданной для финансирования строительства инфраструктурного объекта. Если при этом используется практика государственно-частного партнерства, то государство дает гарантии по выпускаемым ценным бумагам (облигациям), что делает их максимально привлекательными для всех участников рынка за счет сниженных рисков.

Необходимо отметить, что основными покупателями инфраструктурных облигаций, как правило, являются крупные институциональные инвесторы. Такие облигации выпускаются строго в рамках реализации проектов государственно-частного партнерства и предназначены для финансирования масштабных инвестиционных проектов. Следует отличать целевые установки инфраструктурных облигаций и корпоративных облигаций. Первые размещаются для финансирования реализации четко обозначенного инфраструктурного проекта, вторые - для достижения различных целей, в том числе финансирования текущей деятельности организации Срок обращения таких облигаций привязан к срокам строительства и самого соглашения о ГЧП. Особенностью здесь также является предоставление государственных гарантий на инфраструктурные облигации [Никифоренко, 2018. С. 291]. Первые выпуски таких облигаций в 2010 году зарегистрировала АО «Главная дорога» на сумму 8,3 млрд руб. под проект строительства платного участка трассы М-3 в обход подмосковного Одинцово.

Анализ рисунков 8 и 9 показывает, что объем рынка инфраструктурных облигаций в России невелик, но демонстрирует некоторый рост. Это связано с эпизодическим опытом их использования среди инвесторов. Участники рынка отмечают недостатки нормативной базы для полноценного использования данного инструмента [Васильева, 2018. С. 294] и ждут активных действий со стороны государства.

На наш взгляд, крупные институциональные инвесторы не готовы оценить привлекательность таких вложений прежде всего из-за малой доли рынка. Банки, негосударственные пенсионные фонды и страховые компании как консервативные институты в основном вкладывают средства в стабильные и проверенные финансовые инструменты, а именно: облигации федерального займа, корпоративные облигации и акции, ценные бумаги регионов, международных финансовых организаций.

В данных условиях драйвером развития инфраструктурных облигаций в проектах ГЧП могут стать некоммерческие организации (далее - НКО). Подогрев спрос на данный вид ценных бумаг, они могут не только создать долгосрочные потоки финансовых средств в свои организации, но и способствовать привлечению внимания других участников рынка. Отсутствие у некоммерческой организации целевой установки на потенциальную прибыльность не означает, что предпринимательская деятельность отсутствует и прибыль не извлекается: она направляется на достижение поставленных задач организации.

В современной зарубежной практике самым распространенным инструментом финансирования деятельности НКО является формирование эндаумента. Эндаументом считается ресурсный капитал НКО, формируемый путем передачи денежных средств или имущества, которые в дальнейшем должны быть использованы исключительно для достижения целей и задач данной НКО. Аналогом подобного механизма в Российской Федерации является целевой капитал. При этом некоммерческая организация обязана передать (при необходимости извлечения дохода) данные средства в доверительное управление выбранной управляющей компании. Полученный доход используется для финансирования уставной деятельности [Курбанов, 2016. С. 19].

Одна из целей формирования подобных фондов - обеспечение частичной независимости НКО от непредвиденной волатильности разовых взносов и неповторяющихся/непостоянных поступлений - этому способствует в том числе ежегодная прибыль от использования целевого капитала.

Управление активами фонда целевого капитала НКО производится управляющей компанией, возможности которой строго ограничены и регламентируются федеральным законом: с целью минимизации риска утраты капитала обозначаются допустимые области инвестирования, в том числе позволяющие выполнять профессиональное управление средствами фонда посредством участия в рынке ценных бумаг [Никифоренко, 2018. С. 291].

В настоящий момент в российских эндаументах общий объем аккумулированного капитала колеблется около 25 млрд руб. Самым большим эндаументом является СколковоТех, который аккумулирует примерно 4,3 млрд руб.

Инструментарий управления эндаументами следует дополнить инфраструктурными облигациями как источником инвестирования по следующим причинам:

- вложенные средства выполняют социальную функцию, способствуя развитию различных составляющих инфраструктуры, что непосредственно связано со смыслом создания НКО как общественного института;

- инфраструктурные облигации выпускаются как источник финансирования конкретного проекта с участием государства и, соответственно, «привязаны» непосредственно к нему. Формат обязанностей партнеров и гарантий возврата инвестиций четко фиксируется в концессионных соглашениях;

- как особый класс бумаг, инфраструктурные бонды попадают в первый и второй уровни котировального списка на Московской бирже, а некоторые их выпуски ЦБ включил в свой ломбардный список;

- средний срок обращения инфраструктурных облигаций - 17 лет;

- реальная доходность инвестора выходит на уровень 2,5-4 % годовых;

- доходность по концессионным облигациям выше, чем по облигациям федерального займа минимум на 1-2 п.п. https://infraone.ru/sites/default/files/analitika/2019/bondy_ dlya_infrastructury_infraone_research.pdf

Многие региональные эндаументы также имеют высокий потенциал использования инфраструктурных облигаций. Это объясняется тем, что среди проектов, по которым организован выпуск инфраструктурных облигаций, лидирующие позиции занимают именно региональные проекты ГЧП (на них приходится 78 %), остальное - на федеральные проекты. При отраслевом сравнении ситуация констатируется несколько иной: на транспортные проекты распределяется 60,6 % средств, 24,3 % - направляется на проекты в сфере ЖКХ и переработку мусора, на проекты социальной сферы - 15,1 % https://infraone.ru/sites/default/files/analitika/2019/bondy_ dlya_infrastructury_2019_infraone_research.pdf.

Включение в модель финансового механизма государственно-частного партнерства профессиональных участников рынка, которые управляют фондами целевого капитала, будет способствовать росту инвестиционной привлекательности региональных (небольших) проектов ГЧП, которые, как правило, исключены из «объектного поля» крупных институциональных инвесторов.

Использование инструментария исламского механизма финансирования. В связи со значительным ростом количества исламских банков Согласно данным IFSB, совокупные активы исламских банков в настоящее время составляют примерно 1,5 трлн долл. C 2008 по 2016 годытакогородаактивывозрослив 2 раза. См.: Islamic Financial Services Industry Stability Report. IFSB, 2016. на фоне мирового финансового кризиса, а также масштабом реализуемых на Ближнем Востоке инфраструктурных проектов набирает актуальность анализ возможности применения исламского финансирования в проектах государственно-частного партнерства в иных национальных системах.

эндаумент инфраструктурный налоговый облигация

Таблица 4. Исламские принципы осуществления финансовых операций. Источник: составлено по материалам: [Трунин, 2009. С. 5-8]

Рисунок 10. Схема реализации соглашения о ГЧП с использованием элементов исламского финансирования (c указанием последовательности осуществляемых действий)

В исламских странах финансирование отличается рядом особенностей, связанных с религией. Банки и кредиторы должны вести свою деятельность в соответствии с шариатом (исламским правом), на принципах которого фиксируются разрешенные виды инвестиций и способы осуществления финансовых операций (см. таблицу 4).

В настоящий момент применение технологий исламского финансирования в проектах государственно-частного партнерства напрямую невозможно, так как отечественное законодательство ориентировано на «традиционные» финансовые потоки с применением западноевропейских и американских технологических решений. Проекты ГЧП с учетом правил исламских финансов косвенно могут реализовываться с применением инструментов «Истисна» и «Иджара».